前一节写到，鲁泰自2004年，用完了从a股募集的资本金之后，便需大规模举债来扩大生产规模。下面来具体拆分鲁泰的借款情况：除了美元以外，鲁泰尚有瑞士、欧洲、日本等业务地区，因此借入的除了美元，尚有其他货币（日元部分为信用担保，被忽略）：
欧元自2001-2003间，对人民币大幅度升值之后，从2004–2007，波动不大，2006-2007，实际上是对人民币升值。因此，如果借入欧元，利息又高的话，是不合算的。在这一笔生意上，鲁泰略有亏损。但整体上，对所考察数据影响不大。
美元部分：
可以看到，2004年以后，鲁泰加大美金借款的部分，长短债的美圆负债，折合成人民币，均超过5亿人民币，2007年，甚至达到5.68亿人民币。只要人民币继续对美金升值，这部分借款，同样会有汇兑收益收入。要分拆出来每一年的借款具体汇兑收益对应项，殊不容易，因为该公司的借款是通过一系列的子公司，在不同的时间点上，借入不同期限的美金负债，而每一年的美金对人民币汇率又一直处于变动之中。作为外人，不可能清楚知道期间具体的对应项目。所以，比较简单的办法，是根据汇率平均价，拿 一年内到期的长期美金负债+短期美金负债-美金存款 ，该部分是一年内到期的部分，而体现为下一年年报上的汇兑收益。2006年，该公司基本还清了先前的长期美金借款，而后又重新大量借入长期借款，并分为几年偿还，贷款的基准，是2006年的7.81。
可以得到下面的借款汇兑收益数据：
注：这部分汇兑收益，只是模拟估计值，误差可能甚大。
将这一部分与前一部分一整年的汇兑收益-损失比较，便可以得到鲁泰所做的套期保值的大约比例：
可以看到，鲁泰的套期保值收益，实际上在2005、2006年并不能完全对冲，而2007、2008则除了赚蚀对冲之外，还有盈余。其原因，在于其套期保值，并非为全部所卖出的外销产品进行，而是只做了一部分，
下表同样是一个模拟估计，以外销部分70%计算，将该公司说明的套期部分数据重新整理成为套期保值的比例。
2005年及2006年，鲁泰为其产品所做的套期，大约只占其出口部分的40%。因此，未套期保值部分大于套期保值部分，会出现汇兑净损失，但美元借款部分，则出现汇兑收益，两者相加，出现正数的汇兑收益。而2007-2008年，该公司加大套期保值，所得到的汇兑收益，大部分来自美金借款，但套期部分也有贡献。所以，2008年年中，公司的中报，便出现一笔6,600万的非经常性收益，皆因套期保值及借款有相当部分到期，按照收入确认准则，在可以确认获利的数额情况下，该公司在2008年的中报，便确认了该项收入。许多证券分析师，对于鲁泰2008年这一笔汇兑收益大感惊讶，或者以为是粉饰报表，又或者将其看成非经常性收益，在预测2009年收益的时候，将其一笔抹杀，
实际上，到了2009年，该公司的先前美元长期借款大部分已经到期，可能不再有大量因为借款存在的汇兑收益，因此，该公司在2008年便大力加大出口产品的套期保值，几乎已经完全为其产品销售价格锁定成本、利润。实际上从数据预测，2009年，美金借款部分的汇兑收益，约有2400万，而套期保值收益，约4200万以上，总体上，仍可能将有超过6600万以上的汇兑收益。并不会少于2008年。这也得益于先前2007及2008年的决策正确。这只要仔细阅读其年报，分拆数据，便可以看到2009年这一笔收益的可能存在。
由于许多公司意识到必须通过远期结汇保值来规避汇率风险，因此，从2005年开始，远期结售汇汇率一路走升，离岸人民币市场，1年期美元兑人民币不可交割远期合约（NDF）贴水急剧扩大，并从升息时的2400点左右，不断扩展。这说明许多企业已经大量使用远期结汇保值这一工具，贴水升高，降低了使用这一工具的可能收益。从这一点上，可以看出鲁泰公司在2005年便开始决策，并快速付诸实施，在运作层面上的迅速。
从近年所报告出来的年报看，在2005年人民币对美金开始快速升值以来，3年来，约升值20%，有许多公司，实际上都大量使用了借外债的方法来保值。比如2005年，G漳电（000767）主营业务利润下降34.89％，却实现净利润2.39亿元，增长14.53％。其原因在于2005年，人民币兑日元汇率由年初100日元兑人民币7.9701元，下降到年末100日元兑人民币6.8716元，有大量日元借款的G漳电实现日元外债汇兑收益2.15亿元。 此外，尚有中国石化（600028）、东方航空（600115）、中国联通（600050）、G宝钢（600019）等上市公司大量使用借外债这一做法。其中航空行业属于典型的外汇负债类行业，尤其是美元负债，包括外币贷款、因购买和租赁飞机等形成的外币债务。航空公司有大量的航空器材融资租赁负债，每年需支付一定数量的利息费用和本金。人民币升值除了使航空公司能够一次性获得相关的汇兑收益外，还因航油进口价格和租赁成本的降低而受益。
如此之多的公司，使用借外债这一工具，然后一转手，便变卖成为人民币，交易银行的资产负债表上，便多了美元，少了人民币，为了保持原来的资产负债表平衡，交易银行又一转手转卖给央行。这一操作的结果，便是加大了央行的因为汇兑而发出的人民币，加大了对抗通胀的压力，同时，外债增大，一旦集中清偿，便可能出现金融流动性问题。对此，央行及当局，吸取1997年亚洲金融危机的教训，在政策上的做法，开始对外债进行管制，包括禁止房地产公司兑换外债。借外债再不容易，而就算借到外债，兑换成为人民币也不再容易。
从这一个案例，可以看出企业、个人、政府，由于各自的利益，而使用不同的金融工具进行博弈。在这一场博弈过程中，先使用适当金融工具的企业，会获得竞争优势，而后知后觉者，不可能如先行者获得低成本的资金和收益，企业与企业之间的竞争力差异，便在这些细微之处体现出来。
2008年，许多企业，特别是纺织企业扛不住经济层面上，政府许多的组合拳的打击，陆续倒闭。在这个过程，能运用各种微弱优势，累积成为集中优势的企业，便可能在下一个周期中胜出，占据更多份额。在一个遍受打击的过程中，企业与企业的竞争，才显出其竞争力上的区别。随着其他企业的倒闭，过度竞争的状态会得到消解，而幸存的企业，会慢慢将其成本压力通过产品售价体现出去，而这个过程，和行业的结构及竞争力量强弱有关。长期上看，中国的纺织品及布匹，仍然有强大的竞争优势。产品售价，将慢慢随着劣势企业的被淘汰而逐步提升。所以，企业竞争的关键，除了看经济环境好的时候，能赚多少钱，也看经济环境恶劣的时候，谁能生存下去，并活得更好。投资如此，实体企业也是如此，在这一轮人民币升值的过程中，鲁泰充分运用了借美金外债和套期保值这一工具，保护了产品的利润，为其下一轮扩张提供了可能。但是，金融衍生工具的买卖，很容易进一步衍生成为赌博工具，更在不知不觉中导致投资者的巨大损失，养由基死于箭，而善游者每溺于水。衍生工具，用的不好，便很容易伤害自己。下一节，是一个附录，讨论金融衍生工具的风险问题。
Michael Chen 2008-11-8
上一节写到，实体公司要扩大生产，便需要资金。资金来源，除了依靠自身努力多赚钱，减少分红派息，增加收益留存外，其他办法，不外增发股票，扩大股东资本金，又或者向外举债。对于企业经营者来说，扩大股东资金，可以获得免息资金。但对股东来说，却是摊薄了股权。在2006以前几年中，A股市场由于国有股减持问题，聚讼不休，企业既无法通过增发股票扩大资本金，而发行可转债又受到市场条件限制，所以企业便选择发行短期债券。
对于发债企业来说，发企业债，还是从银行贷款，关键在于利息的高低，以及是否有额外的发行费用。该公司第一期短期融资券于2006年2月16日发行，额度为3亿元人民币，期限为360天，单位面值为100元人民币，采用贴现发行。第二期短期融资券于2007年7月5日发行，额度为7.7亿元人民币，期限为365天，单位面值为100元人民币，采用贴现发行。根据该公司公告，实际发行7.7亿元，与计划发行总额一致，经投标确定，中标价格为95.98元，参考收益率为4.1884% (5日 shibor 平均值 + 74.43BP)。由于该项资金募集主要用来补充流动资金，降低融资成本，无专项目的，因此发行费用无法做资本化处理，而是直接计算入利息费用。以息率4.1884% 计算，与前一篇鲁泰的平均借款成本6%比较，仍然是非常合算。正所谓食过番寻味，公司2008年，又打算继续通过民生银行，发10亿人民币债券，以补充流动资金。
就发债而言，通过拍卖过程最终所卖出的价格，即是需要付出的最终利息，一方面倚赖银行之间的资金充裕程度，二来是看企业的信用评级，差的评级，需要更多的风险溢价，因此企业所需要付出的票面息率便要高些。大企业，信用情况良好，有资产抵押保证，能够比小企业在财务资金上的成本更低，从而具有更好的竞争力。
从经济大环境上说，08年的通涨，前高后低，高时超过8%，低时接近4%。通涨推高企业贷款利息成本。在高通涨环境下，贷款名义利率逐步上升，推高企业财务成本。加上政府为了对抗通涨，采用信贷控制，令到弱势企业无法得到资金，而能从银行贷款的企业，也要付出更高贴水。但是，讽刺的是，由于信贷管制，在没有信心危机的情况下，银行之间的拆借市场，是资金过剩的，在这种情况下，企业发债，直接面向银行间市场发行，反而能够获得低廉资金成本。从这个角度看，可以看出鲁泰公司选择发债行为，可以说是进退有度，随时而动。小企业无法发企业债，要扩张，便只能从企业高息借债，竞争力被削弱。
企业筹资实际上还有一个选择，就是除了借人民币外，还可以从中资银行或者外资行借外汇，具体而言，视乎所需用途，比如如果是向瑞士采购织布机，则借瑞士法郎来支付为方便，对于多数企业来说，外贸往来账务多以美金为主，因美金是亚洲贸易结算的主要单位。而美金的债券市场，也是全球最大，流通性最好。因此，最常见的借款部分是借美金外债。
借本币与借外汇之间的考量，关键在于 本币利率<外汇利率+汇率波动 之间的比较。在外围环境上，美金长期利率，自2001年9-11事件跌到最低，而后陆续爬升到2005年的5.25%，之后又开始新一轮的降息周期，直至2008年的金融海啸，降无可降为止。常规市面短期债券票面利息，会比长债低，但2005年孽息倒挂，短息高过长息。所以，2005年，借外债在利率上和借本币差距不大，但随后息差逐渐拉阔，借美圆付出的利率，可以比人民币还低。比如到2006年年底，美金利率低至2.6%。而此时人民币贷款利率尚高于6%。中间已经有3.4%的差距，再考虑到2005年以来，人民币对美圆一直处于升值状态。因此，事后看，2005年后借美金要远比借人民币合算，企业借美金，实际上可以坐收财息兼收之效。在这一点上，大企业和有信用或者抵押的企业，又会比小企业有竞争力。因为借外债，一方面要国家外汇管理局批准，另一方面，要外资银行同意放账。小公司根本无法取得相关贷款。
借外债是财技之一，此外还可以利用期权。对于一个从事出口生意为主的纺织工厂来说，原材料以棉花为主，一部分来自国产，以人民币计价，另一部分原材料及染料则来自进口，以美金计价。同时，出口的商品，回收回来的是美金及其他外汇。公司扩产，购买机器，则又需要付出美金。假设原先定价不变的情况下，汇率的波动，一部分会造成汇兑损失，另一部分则有汇兑收益。但整体上，由于土地、人工、电力、运输均在国内进行。因此假设出口计价以美金计价，价格不变的情况下，卖得部分的美金损失，会大于对等入料和的收益，这表现在利润表，便是汇兑收益和汇兑损失的独立存在及不对称。
同时，政府对外汇兑换诸多管制，增加了公司的运营难度。财务策略，便是要在这种限制下，一方面，要平衡人民币：美金的资产结构，以适应不同时期的需要，另一方面，财务策略和运营，便是要尽力减少汇兑亏损，增大汇兑收益，这在操作上，类似一个对冲基金经理，要减低波动幅度。而借款和期权结汇是很好的对冲这部分波动的工具。
自2005年初以来，人民币对美金不断升值，由于市场观察到纺织出口企业的产品是用美金计价，担心工厂缺乏议价能力，或汇率波动蚕食公司的利润增长，因此，纺织业股价受压，特别出口比例大的企业，更令市场担心。鲁泰有70%以上的产品，是出口到外国去，虽然分布在美国，欧洲，日本，韩国等国家地区。但此前中国与外国的贸易结算单位，在亚洲多数是以美元计价，因此，市场对人民币升值对出口的影响担心重重，却没有看到除了产品出口和汇率有关以外，尚有原料采购，机器进口可以对冲掉这一部分升值因素，而财务经理，实际上还可以运用外汇掉期买卖或者借款来对冲升值波动风险。由于这两者都直接涉及直接货币的汇率变动引起的收益和损失，因此实时直接体现在利润表汇兑收益-损失一项上，中，而购买机器等的成本中的汇率波动因素，则体现在成本中，而不体现在利润表中。下面便进一步探讨鲁泰如何运用这两种工具。
如同前面说明的，在棉花价格上涨的周期中，可以囤积原料，如果资金成本小于原料上涨幅度，囤积便是有利可图的。又可以纵向一体化或者购买期权。实际上，鲁泰用囤积原料的办法避免了棉花原料上升的损失，而没有选择期货这一策略。而在人民币升值问题上，情况又不相同。在实际运作层面上，企业卖出布匹衬衣，收回来外汇美金，操作上，可以逐步减少以美元作为对外结算币种的份额，改用欧元或者其他货币，同时，尽量采用即期信用证方式，减少远期收汇并提高预收款比例，缩短结汇期限。这便类似于在棉花的价格下降周期中，缩小棉花库存一样。但实际这些工作说起来容易，做起来却很艰难，因为这是公司运作层面上的事务，正如涉及生产运作的内部改进，岂是一朝一夕的工夫所能达到，实际的贸易层面上，这些操作，涉及具体的运作方式，都需要不断和客户谈判协商，更需要客户的配合，而非一跃可就。从更长远的角度上说，提高生产线的生产效率，或者让客户提前付款或者缩短还款周期，这无论在任何时间点或者经济形势或者周期下，都是正确的。这是不同公司的竞争力的一部分，而不是在某一时点针对一个经济形势的策略。
在人民币升值问题上，由于公司的自有资金都投入到生产，还用了杠杠负债，不可能像囤积原料一样将手上美金全部卖掉，囤积人民币。同时，美金又必须等到出货才能回收。客户至多只能提前数月付款交纳定金，而不可能提前数年付款，在一个人民币升值的大周期下，也无法完全避免到时回收回来的美金对于人民币贬值这一风险。
从实际上看，作为一个经营多年，出口产品70%以上外销的企业，防止汇率波动影响公司利润，是一个头等大事。目前市面企业规避汇率风险的方法主要有六类：
公司实际上的做法，是采用套期保值的办法，来对付这一问题。套期保值，在这个例子中，便是远期结售汇业务。远期结售汇业务是确定价格在前、实际交割在约定期满后发生的结售汇业务。这项业务实质上是一种期权，被企业用来锁定当期成本和利润。目前通常是客户与银行协商签订合同，约定将来办理结汇（客户卖出）或售汇（客户买入）的人民币兑外汇币种、金额、汇率以及交割期限。在交割日当天，客户可按合同事先所约定汇价买入或卖出外汇。外币的远期价格与即期牌价的价差主要是由外汇与人民币之间的利差决定的，每次变动，由人民银行定出一个汇率变动期间，而四大商业银行据此自行调整。人民币2005年以来的升值趋势非常明确。因此一家长期从事外贸生意的公司，如果不懂得这种运作，则根本不值得考察。而对公司的考察评判之关键，不在于公司是否做了套期保值，而是怎么做，做得是否恰如分寸的问题。
按照证券公司的调研，2005年4月，基于后期人民币升值可能性较大的判断，鲁泰公司与银行签定了总金额8,000万美元的远期结汇合同，当7月21日汇改时，该公司得以按升值前约定汇率结汇。说明该企业管理层对汇率波动极其敏感，反应甚快，在汇率变动之先，已经先行制定应对之策。2006年，没有相关信息及数据披露，但从汇兑-收益-损失数据看，相信所购买力度也类似（参考下表汇兑净收益一项）。
2007年7月12日，鲁泰公司签定远期结汇合同7笔、金额1.41亿美元。鲁泰在签订期货协议时预计2008年每个月收汇2,500万至3,000万美元，于是敲定用于美元期货的额度为平均每月近2300万美元，全年2.75亿美元，2009年预计收汇额度更高，平均每个月用于美元期货的额度确定为2,500万美元，全年近3亿美元。企业远期结汇合同交割日期已签至2009年7月份，远期结汇合同总额近6亿美元，将占其到期出口收入的75%左右。根据远期合同汇率，今年6月末，鲁泰公司仍以1:7.39的汇率将美元结汇为人民币。因此，实质上，鲁泰是将其美圆业务收入的75%做了套期保值。因此到期时，会有一笔汇兑收益出现在财报中，而对应没有做保值的部分，则记为汇兑损失。
鲁泰自1998年以后的汇兑损失-收益数据
可以看到，自1998年开始，该公司已经面对汇兑损失-和汇兑收益问题，皆因该公司有大量业务均是出口。所以，财务上，对汇率敏感并及早应对，不足为奇。同时，自2004年以来，鲁泰的汇兑净收益，一直保持在1,000万人民币左右，而证券分析员一直看不到这一点。直到2008年中，这一笔汇兑收益更达到6,600万。证券分析员到这一刻才惊觉。由唱淡开始看中性。事实上，这一笔汇兑净收益，并不止是套期保值所致，其中尚包括了外债借款部分及手持现金汇率变动部分，但现金部分影响不大。因此，要衡量出该公司财务做了多少套期保值，要将其中的借款部分拆骨卸去，才能看的明白。下面先分析借款部分，再回头来拆骨。
Michael Chen, 2008 Nov
自2004年以后，鲁泰保持了约60%的负债率。这一节，继续上面部分内容，进一步分解这个负债比率中的负债部分及探讨鲁泰的财务技巧。
正如《资产负债表》中的资产一项，可以混杂各种并非实物的无形资产、商誉等项目一样，负债一项，债主也来自多方。负债包括两部分，流动负债和长期负债。流动负债包括各种短期票据、应付款，工资、福利，税收等，长期负债，则以长期借款为主，一年内到期的长期借款，被归入到短期负债项目中去。
其中，欠供应商的应付款，是不需要支付利息，但却可能以其他形式补偿，比如买入的高价。而付给工人的薪水，是逐月支付，关键在于准时，工人不会计较前一月与后一月的工资，在贴现方面的差异。福利更是离散性的，奖金和各种补贴，可能是遵循某些传统节日或项目来发放。
从一盘生意的角度考虑的话，负债中最关键的部分是借款。短期借款，多数是用来应付短期支出，在公司的财务运作中，短期负债和短期收入要匹配，重点在于保持公司的现金流运转不息，收入的现金流足够支付支出并应付各种突发事件，而不发生现金流断裂问题。这和一个家庭，必须平衡现金流，否则便发生巧妇断炊问题类似。
而长期借款，则可以运用于购买生产资料，包括沉淀成为固定资产的厂房、机器，乃至前面所说明的在原料价格上升周期中，囤积长期原材料以降低成本等。这对应于普通家庭，便类似于在房子价格和租金上升周期中，提早按揭20年，供一个房子而避免忍受租金上升的情况类似。不同的是，银行的个人房屋按揭，通常是月供。而企业的长期借款，多数是逐年归还部分，又或者到期一次性归还，因此公司的财务经理，在短期财务规划方面，重在使现金流稳定平衡，不致于某一年由于借款过多而资金过剩，又或者突然到期归还而导致现金流急剧短缺。长期借款重在与生产经营的战略一致，使得长期借款，能够快速变成为生产资料，再通过生产运营，回收现金流并在到期时归还长期借款。如果借短债做长期投资，便类似刷信用卡来供房子按揭，复利效用反向作用，很快便会出现现金流断裂的问题。下表是鲁泰历年借款占负债比率的数据：
可以看到，在1998-2000年之间，鲁泰的借款，都是短期借款，没有长期借款。借款/负债的总额，大概是50%之间。没有长期借款的原因，可能是企业太小，或者银根紧缺，银行不愿意长期放款，又或者是觉得长期借款利息太高，企业不愿意去借。但没有长期借款，而只有短期借款，带来的一个问题，就是无法加速扩大生产规模，将现金变成机器厂房等生产资料而进一步扩大生产。从现实情况看，更多可能是借不到，而非不愿意去借。表现在利率上，便是超过7%的贷款利率。
在2000年时，鲁泰a股上市成功，发行5000万股，每股溢价发行至17元左右价格。获得8亿资金。而公司当时的账面资产只有6亿1000万，在获得比现有资产还要多的现金之后，鲁泰资金严重过剩，粮草充足，在余下三年，便不断扩大地盘，招兵买马。在财务费用这一项上，2000年的借款已经大幅度减少，2001年把所有借款还清，甚至还有余数可以存银行收息500多万。2002年总借款1亿，而当年总资产达到接近18亿，总负债5亿，以这个比率来说，借款比率甚低，说明公司的现金极其充足。
大约以3年时间，公司将从股市募集得到的资金，变成为机器、厂房、原料等生产资料沉淀下来。由于无利息负担，管理层尽情使用股东提供的原始资金沉淀成为实物，而无负债需要定期支付利息的担忧。直到2003年，公司才开始又向银行大量借款。此年公司总资产达到26亿，负债11亿，其中借款7亿。所以，从2004年开始，利息支出开始飙升，达到4,800万，而各种存款的利息收入只有300多万。由于尝到在股市扩股而不需要支付利息的甜头，而此时的证监，由于国有股减持问题，股市跌跌不休，根本无法发行新股。公司便试图发行可转债，但同样由于股改问题，导致这部分可转债也发行不出去。
公司要发展，扩产，便需要资金粮草。于是，公司转而发行企业债和寻求长期贷款。2004年之后，公司的各种长短期贷款数额急速上升，利息支出也随之飙升。借款需要付出利息，银行也多数需要抵押品。一个控股多家公司的股份公司，借款可能不是一次借入，也不是由一家公司单独借入，而是由多家公司在不同时点，针对不同项目，用不同抵押品，独立和不同银行签订个别的合约，甚至有可能是无特定项目的发行企业债，向社会筹资。公司的财报中，不会针对具体项目逐一阐述其借贷方式、久期以及利率。对于投资者来说，实际上，要了解的只是一个平均值就可以了。即是代表所有借款的平均利息支出。由于利息支出是对应于上一年借款，在一个借款上升的过程中，以当年利息支出/当年借款，便会使借款成本显得偏低，合适的衡量方式，是以当年利息支出，除以上年的借款总额。从实际数据上看，2004年以后的借款平均成本，大概略高于6%。
从上一节数据看到，该公司的资产回报率，在扣税之后，平均约7.15%。这一部分是扣除了利息费用、折旧，各种摊销的。比如2006年的利息支出，超过1亿，而当年的总资产是50亿。其中总负债30亿。实际总借款20亿。以实际利息支出占总资产比例而言，约2%。所以，借款的利息费用过大的话，是蚕食了资产的回报率。但对于股东来说，借款进行生产，所获得的利润，和借款成本之间的差额，则是公司借款来生产所获得的利润，对于股东是增大了净资产收益率。从7%左右的资产收益率，达到17%以上的净资产收益率。
在这个过程中，借款给企业的银行，坐收6%以上利息。而收取百姓的储蓄，一年才支付4%左右的利息。银行的业务，便是放款给实业，赚取中间差。而企业要进一步赚钱，则必须考虑如何降低从银行借钱的成本，因此，如果能够从市场上发行企业债，利率在4%之间的话，是非常合算的。又或者如果能像2000年底一样，在股市大额溢价发行股票，扩大股本，利用股东的钱来做生意，则更为理想。从事后看来，2000年时，股票的每股收益是0.41，以17倍的价格买入该公司股票，PE=41, 该部分溢价，最终体现在公司以低成本获得新股东的资金扩大生产，低廉的财务费用，令到公司盈利增加，而长期持有的股东，虽然被摊薄了股权，但如果溢价足够高以获得持续每股高收益，还是合算的。
从未来趋势看，该公司实际上试图继续发行新股，可惜2008年股市低迷。公司改用发行企业债获得更多相对便宜的资金，而下一年的扩产资金，实际上是通过银行借款获得。对于公司经营者来说，现今的通胀环境，需要付出更多银行利息，令到毛利下降。而对于原有股东来说，经营者借款经营，无需要额外追加股东资金，一方面令到负债比率上升，需要密切监控还款风险，另一方面，却继续放大了净资产回报率。从这一节的数据可以看到，企业的经营者，实际上是致力于扩大规模，而苦于资金不足的。所以，不断的动用财务杠杠来扩大固定生产规模。
下一节，探讨企业如何对付人民币升值。
Michael Chen 2008-11-3
凡企业经营必用杠杆，杠杆有两种，一是经营杠杆，二是财务杠杆。经营杠杆，指的是企业将资金投资在固定资产，比如土地，机器上，然后通过逐年折旧及生产产品卖出获得现金，来回收固定资产的投资。这个问题，留待下节探讨。这一节，讨论的是财务杠杆。
财务杠杆，指的是，企业在自身所具有资金及资本之外，再行借款以扩大运用资产规模，从而为股东赚取更多利益。实际上，企业使用财务杠杆之后，所获得的额外收益，是财务杠杆的借款成本，与该笔借款的资产回报率之间的差异。由于该收益最终反映在股东的净资本上，因此使用这一财务杠杆之后，便大大增大了股东的净资产回报。下表是鲁泰历年的资产，净资产收益情况。
常规使用来衡量财务的各种比率分析，有时会采用 EBIDTA, 但该数据衡量的是息税摊销前的情况，因本节是用来揭示财务杠杆的运用。而税收一项，在中国经常做各种调整，因此，比较合适的衡量比率，是 毛利/资产 回报及 毛利/净资产 回报。
从上表可以看到，毛利/资产的回报，在1995-1997年之间甚低，而1998-1999突然飙升，其原因，可能是行业周期，也可能是工厂开业投产之初，需要购买很多机器和土地投资，大幅度折旧所导致的毛利下降。但这一时期的好处是，享受外资待遇，所得税减免或者优惠。基本上，自2000年以后，直到2007年，企业毛利/资产比率，基本保持一致，平均在8.27%。这显示了企业的经营已经进入稳定期。
如果一门生意的毛利只在8.27%左右，而企业又全部用自有资金经营的话，这门生意实际上并不是很赚钱的生意。这个数据显示了，在纺织业，小本生意的工厂，如果不动用财务杠杆的话，实际上，经营这门生意，确实不是很赚钱的。特别是考虑到，在考察的年份内，鲁泰实际上，使用了很多种涉及投资的技巧，比如运用棉花优势，囤积存货，利用配额优势，获得低廉成本等手法，一般的小纺织厂，没有这些优势，其毛利/资产回报，势必更低，稍微政策严苛一点，便接近破产边缘。
但鲁泰是动用了财务杠杆来扩大其股东的回报率。表格的最后一列，是负债比率。2000年以前，鲁泰的负债比率，是控制在平均45%的水平，这一比率，显示了管理层稳健而又进取的财务控制。这一比率，使净资产回报率平均达到16%的水平。而2000年的年底，鲁泰大量发行A股，一方面摊薄原有股东的权益，另一方面，增强了股东资金，相应减少了借款。在随后三年，借款比率下降至平均20%的水平。这一水平是相当低，甚至达到高度稳健的水平，李嘉诚的经营里面，投资一项，便常年保持这样一个水平。其目的是在经济危机中，都可以有充足现金以收购廉价资产，但对于一个经营纺织业的企业来说，这一负债水平，是偏低了点，其结果，便是降低了股东的权益回报率，在2000-2003年之间， 净资产平均回报率接近10%。
所以，实际上，回头来看2000年年末鲁泰发行A股这一事件，对于那些在高价打新股，买入鲁泰A股的投资者来说，由于企业在获得新的资金之后，减少了财务杠杆的运用，从而净资产回报率便低，同时还用比原有股东更加昂贵的价格，买入相同的资产，因此，在股市高潮时，购买新股，并非良好的投资策略。而对于企业原有股东来说，发行新股摊薄了股东权益。真正使企业获益的是企业本身，经营者获得了免息资金，而使财务更加健全。
在2003年-2004年之间，企业通过发行股票所募集来的资金，使用殆尽，因此，开始恢复借款，负债比率从前三年的平均20%水平，一下子跃升到2004年以后的60%水平。考虑到同期净资产高速增加，因此，企业所经营的规模发展之迅速，实在惊人。这一结果，便是企业在其毛利/资产的基本回报不变的情况下，大幅度提高了净资产的回报率。基本上保持在17%的水平，而2007年，更达到20%的水平，相信2008年，也将超过20%。
财务杠杆的运用，增大了股东回报率的同时，也加大了风险，如果遇上通缩或者社会经济萧条的情形，如果现金流控制不善，便容易使企业陷入现金流断裂，而被迫倒闭的情形。鲁泰也并非喜欢使用这个比率的财务杠杆，而是由于2004年以后，中国的股市陷入国有股流通的争议之中，公司既不能发行新股，而中间试图发行的可转债，也因为股改问题被迫搁浅。如果该可转债能够成功发行，在牛市时候，债券的购买者，将债券转换成为股票，增大股东资本，相信负债比率可以降到50%左右的水平。但时局限制，股票、可转债，均无法成功发行，因此经营者采用借债的办法，来扩大生产规模，但却成功将负债比率控制在60%左右的水平，再考虑到2002-2005年，中国处于通缩的情况。因此，2005年的企业，确实是最艰难的日子，在通缩末期，现金紧张，而企业能加大借款，扩大规模，这便是和同行在竞争时候，先行一步的优势。
鲁泰的经营者，也意识到过大比率的借款，并非合适，所以，2008年年末，经营者便提出要发行a股，规模约11亿，实际上，这个数据是经过计算的，考虑到市场在狂热的过程中，可能溢价发行，实际上募集的资金，可以达到13-15亿，加上原有的22亿净资产，可以达到35-37亿净资产，而经营资产可以达到70亿，负债比率可以下降到50%左右这个经营者认为是稳健的水平。可惜这个方案在证监会批准，就耗去了半年左右的时间，而半年之间，股票市场大跌，经营者考虑到以贱价扩股，损害了原有股东利益，而收集到的资金不多，殊为不智，便改为发行10亿债券。从这一点上，可以看出经营者是很照顾股东利益，也很懂得利用资本市场来加大企业自身发展。
由于受股市限制，无法利用市场来扩大股东资金，企业要发展，便只能继续借钱，但这会加大其负债比率，增加企业现金流风险。而要少借钱，继续发展，便只能深挖掘，加大企业赚钱能力，多赚钱，少分红来加大其股本。因此，从现今的情况推论，企业2008年的分红政策，可能依续2007年的水平，控制在40%-60%之间，而不会加大分红比率。而更多留存收益被保留在企业手中，使企业能够在保持原有负债比率的情况下，继续扩产生产。
下一节，继续探讨鲁泰的财技，然后转而探讨经营杠杆及税负问题。未完，待续。
Michael Chen 2008-11-1
上一节写到，在面对棉花价格成本上涨过程，从策略上说，可以采用囤积棉花原料，同时利用棉花配额机制，来降低产品成本的做法。这一节，进一步讨论其原材料的存货水平，并探讨企业如何运用财务技巧，来扩大上述优势。
按照鲁泰的会计存货核算方法，存货分为原材料及主要材料、辅助材料、产成品、在产品、库存商品、委托代销商品、委托、加工产品和低值易耗品等大类。实际在财务报表中列出的，是原材料、在产品、库存商品、委托加工产品和周转材料。当公司的机器生产能力已经满载生产的话，那么，囤积原料，逻辑上看，应该体现在原材料一项，而非在产品或者库存商品上。因为后者会占用机器的生产能力。但实际上，如下因素可能会影响这一数据：
实际生产并非满产。
机器理论设计能力可以被进一步超越，这在一个满负荷生产的工厂经常可以看到。
鲁泰一直在扩产，一些产能会提前投产，而需要备用更多原料库存。
鲁泰有十数家子公司在产业链上，后段工种的原材料可能是前段的库存品。无法确知其统计方式。
原材料并不止包含棉花。
最复杂而重要的一项，是其会计方式：
由于该公司的存货取得和发出的计价方法是：存货在取得时按实际成本计价。领用和发出时按加权平均法计价。原材料以计划成本核算，对原材料的计划成本和实际成本之间的差异，通过成本差异科目核算，并按期结转发出存货应负担的成本差异，将计划成本调整为实际成本。原材料一项的账面价值，体现的是实际取得的价格。由于原料是消耗性的，因此，究竟是采用先进先出法，还是后进先出法计价，将严重影响这一数据。从会计准则上说，采用先进先出法的资产负债表，最体现的是当初的购入成本。而采用后进先出法，则为利润表提供了较好的计量当前收益和未来盈利的方法。对于原材料一项，该公司的会计准则是采用永续盘存制，在领用和发出时，用加权平均法计入产品成本。也即是根据仓库货物数量进行记账，而原材料体现的是购入时候的成本。由于无法确定其消耗的原料和新补充的比例。因此，该数据的运用，会有一定的误差。
但无论如何，基于财报数据，其中原材料一项，而可以作为财务分析的应用来揭示出该公司生产运用的水平。对应上述误差问题的处理方式，只能采用长周期的考察，以在长周期下抵消各种年度误差。《资产负债表》体现的是特点时点某一类别的资产。在长周期下，便体现了一种公司的存货水平趋势。而比较直接的方法，就是考察原材料的存量变化对于生产能力的变化。一个简单的计算方式是，由于该公司主要产品是布匹和衬衣，结构简单，因此，可以将衬衣对应折算回相应的布匹，然后计算对应于每一年的具体产量，所需要库存原材料的金额。再去除所考察周期的通货膨胀系数或者主要原材料的价格系数，可以看出其实际的存货水平。由此，可以进一步观察到公司在原材料库存问题上的运营手法。
原材料存货研究表格
可以看出，自2000年公司A股上市，然后不断扩产增大规模，每年生产的布匹，几乎是以直线匀速扩产。而对应生产每一米布匹所需要的库存原料的成本，也一直在上升中。考虑到2002-2004的经济体系中，是处于通货紧缩状况。因此，简单计算中，可以忽略其他非主要物料，直接以棉花价格作为系数进行存量折算，经过这种折算之后，2002-2007，对应生产每一米布的备用库存原材料成本，相对差距便没有原来大。
同时，可以看出，库存水平在2001年期末及，2005年期末加速增加。而2001年期末的棉花价格处于最近这个周期来的最低水平状态，而2005年初，也是最近4年来的价格最低点，可以推论说，该公司确实在低位大量入货，囤积原料。按照该公司在年报中的解释，2005年存货期末账面价值较期初增加35.36%，主要系新疆鲁泰期末采购棉花等原材料增加所致。再配合上一篇所讨论的棉花配额 买一送一 的政策，可以看出，公司一方面利用了棉花政策，另一方面，由于公司产业链的加长，反过来可以利用对原料的信息优势，不但获得和供应商谈判的过程中的价格优势。而且进一步利用这种信息优势，在原料成本下降时，增加了库存量。这种增持和期货炒家在期货市场上的单纯炒卖不同的是，买家即是用家，由于库存的原物料是买家必需之物，趁平入货，最终体现为产品利润。
从数据上看，在2005年的期末达到41,262万元的原材料库存后，2006年末下降到29,521万元的水平，调整棉花价格系数之后为2.17属于合理水平，因此，可以估计出来的增加库存量是：41,262-29,521=11,741万元。以棉花价格在2005年年初的11,200和2007年的13,000计算，价差为1,800/11,200=16%. 增大部分的库存利润，为11,741 * 16% = 1,878.6万元。
该公司2007年年报，显示库存水平达到41,960万元，也达到历史高位。同时，该年有一项其他收入为42,933.49万元，利润为10,426万元，毛利达到24%，该项利润比上一年超出4,454万元。令到市场分析师大感意外。营业收入也超出可能的库存原材料水平，其原因一者除了并购鲁泰棉花公司之后，囤积棉花的数量变大，没有体现在原材料中，而是作为鲁泰棉花的产品，以在线品形式列在财报之中。另外，这一毛利率和之前估算的棉花价差的毛利之间的差额，正显示了对于配额政策的充分利用，以及财报本身显示的是资产负债表的先进先出记账法的账面价值，在变成利润时，会体现出更加大额的利润。
回过头看，当市场对纺织企业面临棉花这一主要原料涨价表现出担心而令到公司股价下跌时，有市场领导地位的公司，和有能力的管理层，却能利用这一机会，囤积原料，并从中获利。
Michael Chen 2008, Oct 8th
从具体的运营策略而言，作为用家，面对原料成本价格上涨的大趋势。
但囤积原料，一来大量占用现金流，增加成本及消耗本来紧缺的资金，令流动的现金变成沉淀，活水变死水。二来自日本人推广 Just in time 的即时看板生产、零库存管理模式之后，生产线上的存货被认为是一种导致效率不高的原因，生产线上不再囤积大量备用物资。要囤积存货，便只能囤积源头上的原料，同时必须另行开辟场地，专门囤积。但保管货物需占用场地，还需要派专人管理，甚至要购买意外险以防止火烛意外，又增加了额外成本。
原料成本与公司利润之间的联动方式，比常规想象的简单的原料成本下降，利润便上升这种方式更加复杂。其原因在于：在一个信息透明，竞争充分的行业环境中，用家和竞争者的产品售价，会不同程度反映成本的下降幅度。比如前一篇文章分析到，主要成本急剧下降时，一些库存更少的小规模经营者，由于更加灵活，而能快速适用市场，从而降低生产成本，并很快体现在产品售价上。反而大企业，生产链的延长或者规模的扩大，势必带来生产线上更多存货。库存多，平均成本一下子降不下来，产品售价又得跟着竞争对手走，成本下降，使利润受拖累。但在成本上升周期，通过库存增加存货，如果售价能够反映成本变化，实际上可以增加盈利。在一个相对较长的原料价格上涨周期中，这部分存货在账面上按照会计原则进行调整，而不是市场价格即刻显示其在当前时间下的真实价值。这一部分利润便不会立即在会计报表上反映出来。要等到存货被制作成为成品出售，而成品又对应显示出原料涨价时，这反而可能使企业的利润率提高。但对于根据财务报表进行分析者来说，这已经是滞后的数据。
在这样一种情况下，短期下，原料成本上涨，可能提高企业的利润及利润率。但随着原料上涨时间的延长，原来低成本的存货逐渐被消耗，而新补充的存货价格陆续抬高，在周期的末端或者价格逆转时，这部分存货会变成极高的成本，大大压低产品的利润率。甚至如果库存过多，而原料成本急剧下降，产品市场价格又非常敏感的话，过量原料存货，将大大消耗掉企业之前的盈利，造成财务报表上数据的急剧波动。
但是，经济学的原理明确的指出，将需求曲线向下倾斜作为一种行为模式的话，价格上涨，对于大部分商品和服务，必然带来需求的下降，反而可能压低利润。因此，分析成本-售价—利润之间的联动关系，考虑到周期的时滞，不可一概而论，反而要具体问题独立分析。比如上述所讨论的产品售价与成本之间的联动性，在行业与行业之间便各不相同。此时行业的具体产业结构，以及所分析的对象厂家在行业中的地位，至为关键。
比如以煤为主要燃料的火电企业，由于电力企业的上网电价，现今属于政府指导价，而煤价上涨如果幅度大而时间长，而电价一时来不及反映又或因为通胀等原因而受压，产品售价便不能反映成本。而消费行业，比如拉面馆或者海鲜拍档，买卖海鲜随行就市，稍微修改菜单价格，便能很快反映食物原料成本，甚至酒家再按照一定比例收取服务费的话，反而成本上涨，账面利润也相应上涨。因此，消费服务性行业，能够抵抗经济周期，特别是原材料价格不断上升的通胀周期。
另一个比较典型的例子，则是房地产公司，一个房地产的盛衰周期，可以是5年，10年，20年甚至更长。比如香港楼市，97之前，有30年上涨周期，史所罕见。其原因有三：
港英政府的财政预算平衡思维，以高地价政策来减少其他税收，促进自由贸易，造成土地价格极高。
大陆移民源源不绝，1949年，1966-1976年，历次变动，均促成大陆最有创造力的商人、最有财力的资本家、以及极其年轻的劳动力不断偷渡或者移民到香港，人口大增，需求不断，而上述几者，正是促成资本主义经济的极为重要因素。
1984年，《中英联合声明》中，为避免土地价格突然下降，签署了每年限制卖地50公顷。地产市场的土地供应由两国政府法律文书管控，世所罕见。
因此，香港的楼市，一升再升，长达30年之久。但97之后，大陆经济腾飞，香港楼市，一夜而崩，跌势极为急剧。
对于地产公司来说，土地这一原料，极其重要。因此，地产公司老板，往往囤积土地。有远见的商人，常常部署非常长远的计划，从买地到建成房子出售，可以是1年、数年甚至终身。有些家族企业，比如合和集团，80年代在湾仔所购买的土地，经历香港地产高速泡沫过程，一直升值，却一直荒置，集团的首脑的思维，和传统农民类似，打算将这黄金宝地，留给子孙防身之用，旱涝保收。因此，终身囤积。
而如果企业缺乏远见，土地资源受管制垄断，相应行政效率低下，导致拍卖土地所需时间极长，如果在地产已经上涨了数年再去买地，而楼价不断上升，使拖延建设出售更为有利，地产商便有意无意囤积大量土地，而如果周期忽然逆转，房价急剧下跌，地产公司手上便会有大量土地，成为囤积的库存原料。此时市道走弱，而买地，则往往动用贷款，需要不断按期还息，便出现现金流枯竭而倒闭的情况。
香港30年上升的楼市，当时许多的年轻人，从小童到成人，所认知的知识及经济环境，造成一个错觉，楼市只升不降。大胆借债买楼，乃是必赢生意。因此，往往放大债务杠杠，借钱买楼。也确实出现不少一夜暴富的年轻人，比如地产神童罗兆辉，百利保集团的罗旭瑞等。待到97之后，地产泡沫一夜崩溃，罗兆辉破产沦落，罗旭瑞则从资产270多亿，变成负债100亿。财产数目变化极其迅速。足可印证运作地产公司之现金流及土地囤积对于企业成败之重要。因此，成功的地产公司，对其老板的财务运作技能，相对于其他实体经济行业的企业，更为重要。
对于大多数的工业企业来说，特别轻工业，知识无甚垄断性，投资所需资金又不大，行业进入自由，更加着重毫厘成本之争。生产上，原料消耗和补充速度甚快，在竞争过程中，当竞争对手产品不断调低价格时，能否在不失市场份额的情况下，争取比对手少下降一分，而在成本上升过程中，又能够在不失质量要求的情况下，比竞争对手的原料成本少一厘，竞争之间，利润多寡，便尽体现在这一分一厘之中。这正是企业核心竞争力优势的体现，而经济学的同质化分析模式，和管理学的差异化分析模式，对待企业角度的不同，也正在于此。
从一个周期观点上看，如果运营策略相对稳定合适的话，在一个周期内，原料的急剧上升和急剧下降的时间极短，或许会影响某一年的运营数据，但在一个周期过程中会被抵消掉。因为生产线的库存必需量不变的话，而上升和下降又保持对应的钟形曲线，那么，从周期的观点看，这部分影响会被抵消。所以，最为保守的策略，乃是依靠企业自身慢慢做大，不理会原料成本波动，任其在周期之中，自然抵消。
这实质上，乃是将囤积的任务，改由其他人进行，即是契约理论中，通过分工之后的契约安排，将达成任务的目标，分解成一系列的不同私人之间的合约。商家通过合约来保证原料价格，而原料的波动，被看成风险，而不是获利的机会，改由愿意承担风险的炒家来保证。
一个期货市场，如果没有额外的机制来消除不可知因素的话，那么，实质上，合约的构成，只是使风险重新分配，而不是消除风险。而如果单纯利用期货市场锁定原料成本，在上升周期，可以获得稳定价格的原料成本，而在下降周期，则同样不能防止利润的下降。但以一个变化周期来观察的话，如果在期货市场保持和囤积存货一样的策略和步骤，那么，实质上，连续的期货市场策略，也可以平滑掉短期差价的波动。但如果这一操作产生了额外的成本，比如期货的高门槛进入费用，或者质量不稳定的话，期货交易的优势，对于实际厂家来说，反而不如囤积存货来得更加可受控制。
但在成本控制上，商家又发展出一个更为激进的策略，即是在上升周期的初期开始囤积存货，而在上升周期的末端，开始出现转折的时候减少存货。这种策略行为，使得运营者表现出一种类似 原料炒家 的性质，各个行业中的采购者，大多自觉不自觉的试图进行这么一种行为，和股市上的短线炒卖者试图通过猜测后市的曲线走向而获利类似。但作为运营者，真正要关注的是周期的基本趋势变动，而不是去通过短期价格变动，炒卖原料获利。因为炒卖是一种极其专业而又带有大量运气性质的行为，所要求的知识，和企业运营完全不同。企业的运营，更应该追求稳定而非短期波动极大的利润。随着时间积累及复利增长，任何一次短期意外的收益，对比于极长周期的利润现金流，都将显得微不足道。一家有心追求永续经营、成就百年企业的公司，应该着眼于构建对抗周期的经营模式，用心追求主业的增长和利润，而非追求短期的一次性中奖。现实中，很少有中国的实业企业参与国际期货，却往往在国内棉花供求紧张时公开、大量、分散购买国际市场的现货棉花，作为原料储备。而多数企业经营者，往往便因为太着眼于预测后市而最终要么丧失稳定的货源，又或者在缺货时被逼高价买回。从事后看，追货的时间，往往正是市场的高点。而炒家，往往则是赢了一场战役，输掉一场战争。
比如电厂面对煤炭涨价的问题，由于煤炭消耗奇快，单纯囤积占用资源极多，干脆便自行购买煤炭开发，然后将电厂建在煤矿坑口，随挖随烧，即时发电，既保证原料供应源源不绝，又可节约运输成本。这即是所谓上游纵向一体化。
从标准的经济学假设说，如果中游企业和下游企业只能获得该行业平均合理利润，而这两个行业分别又对应社会平均利润的话，又或者以合理资产价格合并，那么，这样一种纵向一体化并不会增加资产的利润率。但在这种情况下，一体化仍然是增加利润额的，其关键之处在于消除了 双重加价 的问题，比如说，制造商本来通过经销商来面向消费者销售其商品，如果制造商合并了经销商，甚至直接采用直销的方式销售其商品，如果市场价格保持不变，那么，制造商等于吞并了代理商的利润。又或者如果制造商通过降低代理商成本，而将这部分利润体现在产品价格中让利给消费者的话，那么，制造商在不降低利润的情况下，便可以更加具体竞争力。
但是，事实上，更加常见的情形是，当石油价格暴涨时候，炼油厂便大幅度亏损。上下游行业的利润率完全不同，而许多的制造商，仍然雇佣着经销商。这是最为基本的市场经济方式 → 分工。其基本原理是，分工乃是市场所必不可少的形式，就算其中一人在上下游中，生产率均可以获得明显优势，分工仍然是有利可图的，因为行业之间的生产力差异，使得最具生产力者的专业化可以获得更大福利。因此，从实际的经济运作来看，一体化之后，如果经销链及运作没有变化，那么，一体化事实上只是一个产权的转移。即是所获得的利润实质上没有增加，但利润的产权归属，发生了变化。
用一个例子可以进一步解释这个问题：比如：在 棉花→纱→布→衬衣→销售 这样一个产业链上，如果对应的毛利率分别是：在 棉花(10%)→纱(5%)→布(20%)→衬衣(25%)→销售(30%) 的话，那么，在有限的资金的情况下，投资者应该100%全部投资于衬衣的销售这个最后环节，因为在所有投资项目中，这一项的收益最高。即是分工专业化收益是最大的，而不是将自有资金平均的分配在产业链上。
就算企业可以通过低资金成本的负债来完成一体化的情况下，将所得到的资金，全部投入到最为高回报率的项目，仍然是利润最大化。因此，一体化成为必要的最大可能原因：
要么是投入后该项目的利润回报率提高，比如棉花价格不断上涨，使投资棉花种植有利可图。但是，这必须能够配合周期，在棉花价格还没有涨上来以前就开始投资，而不是在价格涨上来后再去投入资金。
要么就是资金过剩，过剩的闲置资金，与其放在银行收息，不如投入于更高回报率。但现实中，企业资金过剩的情况少，资金紧缺的情况多。
如果投资于原来项目，由于回报率的递减作用令到回报降低的情况下，才需要考虑投资于其他上下游项目，一方面锁定价格波动，另一方面，通过将资产配置于熟悉行业，以减少风险程度。
在资金紧缺的情况下，与其自行一体化，还不如依赖于一种和供应商建立一种良好的供货关系，以获得可靠的货源。并且，这种关系，在上升成本周期中，会获得稍微滞后的成本，以及下降周期中，稍微优惠的价格，将进一步减少成本的影响，尽管仍然不足以对付原料成本变化的大趋势。但这个过程，需要极其长期的积累。由于企业与企业的生态环境和具体特定的关系网，这部分信息，属于很隐蔽的行业信息，很少可能被依赖于公开信息的投资者所得到，也很难为匆忙拜访企业进行短期调研的证券分析员的知识领域所能准确判断出来。这部分所体现的，是企业运营中， 人 之要素，非标准同质化的经济学模式所可以抽象化，也更加微妙。
考虑不同企业所拥有的资源及利用资源的能力不同，使得纵向一体化，对应于不同的具体企业与企业的组合，会出现盈利或者亏损的不同结果。甚至进一步，比如假设电厂不是火电用煤发电，而是用油发电，当石油价格大幅攀升，电厂如果进一步上游一体化，吞并下来的炼油厂，仍然是大幅度亏损，只有进一步一直一体化到原油公司，才可能抵消掉一部分成本。而这样一种一体化，事实上很难和原来所需的产能一一对应。从这一角度上说，一体化，并不是一个很合算的生意。具体而言，这又和行业结构，及所分析厂家在行业中的地位同样相关，有必要对行业的利润率及投资回报周期进一步分析，才能获得更加清晰的认知。
2003-2004年之间，对于纺织行业中运营者来说，最为有趣的事情，莫过于大量的公司跑去新疆，参与棉花以及棉纱的生产。从南疆到北疆，雅戈尔落户喀什、香港溢达落户乌鲁木齐，同时，产业链延伸，比如浙江金鹰落户伊犁、浙江雄峰落户石河子，此后，又有江苏华芳集团落户石河子经济技术开发区，投资棉纺织厂。 鲁泰公司在新疆阿克苏地区阿瓦提县合资设立新疆鲁泰丰收棉业有限公司，以棉花种植与加工为主业，鲁泰控股51%。
从策略上说，纺织公司投资于棉花生产行业，是一种纵向垂直一体化，一方面可以保证原料的供应稳定，另一方面，对于高端品质，可以获得高端的原料供应。但这样一个战略决定，在任意时间均可以考虑执行，而其中最为重要的是投资回报率及回报周期。但很有趣的是，纺织行业集中在棉花价格暴涨的时候，去投资棉花种植，其所选择的时间点，和散户在最高位追入股票非常类似。这样一堆企业，一窝蜂的集中去投资经营棉花种植业，实在很类似股市上的羊群行为。由于竞争对手介入新业务，引起一种跟随效果，而不考虑该业务是否完全必要或者赚钱。这或许是之前数年，行业之中数家领头公司，上马液氨后处理线而获得成功的先例在先，才发生这种跟随效果。竞争中的企业，担心落后对手，以一种买保险的心态，追随对手进行一体化。
如同先前所指出的，棉花种植属于农业，而纺织业属于工业。农业和工业，属于完全不同的商业模式。同时也适用于完全不同的竞争环境。种植棉花的收益，完全依赖于收成和市场价格，典型的望天打卦的盈利周期。投资回报期甚长，常常需要10-20年时间。如果市场价格低迷，甚至需要更长时间。最典型的例子，是广东溢达公司，衬衣产量极大，色织布产量却小于鲁泰，本应该加快投资色织布，但却在种植棉花上占用大量资金，投资回报率又长。资金没有被用到能够最大化的地方，其原因是该公司属于私人控股，作为家族企业的领导者，董事长认为有必要自己亲力亲为，招聘大量各门类人才，种植棉花，以获取高品质，为实践自己理想，将人才和资金集中于棉花种植行业，以思考未来的布料创新方向，就算投资回报率极低也在所不惜。从该公司访谈可以看到，该公司在新疆投资棉花种植，长达十年之久，回报缓慢，该项目成为经营者不赚钱的玩具。其结果，是将子弹浪费在不必要的地方，却有可能使得主业的发展缺乏必备资金。如果在十年之先，该公司将投资种植棉花的资金人才，用以扩张色织布生产，恐怕早无鲁泰等公司容身之处。
从这一角度说，在一体化这一事件及策略上，竞争者不同的选择方向，便累积了日后的核心竞争力差异，企业竞争，便如《大富翁游戏》中每一步的掷色子一样，毫厘之间的累积优势，在时间之下彰显。从棉花种植这一事项，便可以看出各家经营者之特点及风格。
下面是鲁泰公司的皮棉生产营运表
过往5年的平均营运数据，毛利率是18.7%，但市场明显甚不稳定，年份与年份之间，收入波动甚大。而且，趋势上，第一、二年确实毛利率甚高，说明企业乃是在棉花价格已经将近达到顶点时才进入，而过量企业的进入，使毛利率降低。同时，2003 - 2007之间，新疆鲁泰获得政府优惠，免征所得税，因此净利润率可能和其他产品类似，如果后续税收豁免条例改变，那么，相对于其他布匹或者衬衣的毛利率，皮棉投资实际上收益不高，远逊于企业在布匹和衬衫上的投资回报。再者，新企业开办，占用本来可以用于其他地方扩展的资金，加重了债务负担，比如2007年的年报显示，新疆鲁泰总资产6亿，全年净利润1,855万。资产回报率只有3%。同时，该公司以机器、土地、存货做担保，获得2.1亿贷款，以利息5%计算，财务费用支出在1,000万以上，这笔投资，看起来并非合算的生意。
相较之下，鲁泰的竞争对手，总资产超过131亿的雅戈尔只投资了1,000万元在新疆种植棉花，而溢达公司则投资了超过一亿美元，其投资金额数目大小，形成鲜明对照。从这个数据，可以看出雅戈尔乃是经过盘算，将资金投入于其他更为赚钱的行业，比如金融、地产、证券、股权投资，而不愿意投入投资回报周期长的棉花种职业。而溢达则是过度投资，挤压资金，没有及时投资于可以有效打击竞争对手的项目。
从访谈中可以看到，鲁泰公司的董事长，实际上，计算过皮棉的投资回报率，与主业的差异，也知道这未必是一项极好投资，但基于行业的趋势及其他压力，最终还是决定在皮棉上投资，相应谨慎的采用合资，以及逐步追加投资的方法。但总体上，这项投资，并非非常赚钱的生意。因此，对于一体化的结论是，尽管原料成本上升趋势确立，但上游纵向一体化，却未必是好生意。
作为一个补充，也有一个很有意思的地方，就是配额问题。中国自加入 WTO 之后，棉花配额便成为一个谈判问题，2006年9月后，为了促销新疆的库存棉花，政府实行一个政策，买一送一。即凡购买一吨新疆棉花者，国家相应发放一吨棉花的进口配额，这个政策，也是极其具备中国特色的经济环境因素。后面来看看企业如何利用这个中国特色政策。
作为转型经济中的强势政府，考虑到农业中的农民，一直是中国数千年动乱的根本动力。为减少动乱，90年代，棉花便被纳入战略储备一项，后来在市场成熟后才逐步取消。1998年开始进行棉花流通体制改革，2001年棉花市场虽然完全放开，但棉花生产、经营高度分散。而政府一直通过配额制度，来拉平国际棉花与国内棉花在价格上的差距。比如说，如果国际棉花价格和国内现货价格的差距是2,000元/吨的话，那么，如果将每吨的进口配额价格，设定为2,000元或者略略低一点以覆盖投机者的运输成本的话，便可以保持这一差距。而政府则可以通过出卖这个配额权，而获得税收收入，相应运作的官员，也可以通过寻租来获得灰色收入。在保护农户之名下，掌权各方皆大欢喜。
但长远而言，这种体系，相当于一种税收，抬高了用家的成本，而棉纺行业的厂家，则将这一成本转嫁给终端的消费者，整体市场上的消费者，便被迫以更高的成本，获得更低质量的棉花。而生产棉花的农户，也继续被维持于小农经济状态，在相同份额的产能下，需要投入更多的劳力，反过来则意味着相对于美国的农民，中国的农民收入要低很多。新疆地区，棉花种植竞争剧烈，加上交通因素影响，常出现棉花卖不出去的现象，因此，当地政府便推出配合买一送一的做法。
对于鲁泰来说，一体化之后，棉花种植的设计目的就是自用，但棉花品质有差异，国外的棉花，如果扣除税收配额因素，有可能价格更低。因此，如果本来产量和需求是一万吨皮棉，与其全部自用，便不如外销一部分，比如5,000吨外销于国内其他厂家，另外5000吨自用，再从国外进口5,000吨棉花，由于不需要缴纳配额税收，便能够进一步降低成本。从实际的操作上看，该公司应该是充分利用了配额优惠这一政策，同时囤积大量棉花，故而在2007年年底，看到未来棉花价格可能不再增长的趋势，将库存劣质棉花作为非经常性收益出售。分析员常会误认为这是该公司利用财务技巧调节利润，实际上，却可能意味着该公司的运营策略调整。从这一事件，可以看出，经济大环境及国家政策常变动不定，有能力的经营者，是能够充分利用环境，获得有利竞争地位。而外部分析者，除了要利用财务报表看出公司的运营收益之外，更应该考察出公司的经营之道，才能有先见之明。
在整个织布工业生产过程中，工艺上最困难之处是织布及其后处理。色织布的工艺，是先将纱线或长丝经过染色，然后使用色纱进行织布，这种面料称为 色织布 。大体上，一匹布可以分为经纬方向，经向的纱线主要是提供布匹的弹力，而纬向的上色纱线则是使布匹出现花纹。织布产业化不难，但要织出好布，却是十分艰难。（这个联结指出布匹之验收标准，甚为复杂。纱线常有断头，漏纬。所以，生产时常不得不多投料以防止因为生产良率不佳而无法交足货，多投部分，便成为冗余成本，吞吃所剩无几之利润。
棉花纺织品在各类成本中，占最大支出的成本，是棉花成本。大体上，棉纺织行业的成本一般是七分纱、八分布——出纱线产品的时候，原棉、原料占到70%的成本，人工费、管理费、水电费和利润大约占30%；而到了织布环节，纱线的成本占总成本的80%，人工、管理费、水电费和利润只占20%。折算过来的话，对于纱线和布匹一体化的企业，棉花大约要占据50%以上的成本，而另外20%则是其他原料，剩余的是人工、水电、管理费和利润。因此，棉花及相关农产品价格的提高一旦价格飙升，便急剧影响纺织业的成本。而工人薪水的提高，将更严重的影响纱线产品的企业，甚于织布企业。
现在全球棉花生产和消费基本集中在六个国家。中国、美国、土耳其、印度、巴基斯坦、巴西，这六个国家超过全世界棉花生产和消费的76％。而中国是世界最大消费国，消费比例是全部产量的30－40％。而且中国也是最大的棉花生产国。但是，棉花价格的定价，却不在中国决定。
由于中国盛行计划经济数十年，而转型期间，先前制度、人事、权力等社会结构形态并未随之同步转型。一些垄断行业的价格，仍然掌握在某少数人手中，特别是牵涉国计民生的大宗商品定价，常被称为指导性价格，但实际上其运作机制乃是处于一种秘密阴谋的形态。而在一个成熟的高度自由的市场中，价格乃是由市场中的买卖双方博弈而成。全球扁平化的趋势，使得交易在何处成交的地点并不重要，交易的关键，在于市场流通，而买卖双方能够各取所需，通过价格自由体现其需求。资本主义经济体系的自发发展，自然催生期货交易。对于许多炒家来说，期货提供了一个赌博和炒卖的场所，但对于商品的用家和提供者来说，期货市场最为实质的功用，是可以在一段时间内锁定成本价格，清晰对未来预期，从而减少不确定性风险。
衡量棉花价格的合适标尺是国际棉花价格。尽管中国是目前世界上最大的棉花生产国、消费国和进口国，同时，也是最大的棉纺织品的出口国。但中国的棉花期货市场，却远未成熟，在国际棉花贸易中，最权威的两个价格：一是纽约期货交易所的棉花期货价格；二是英国利物浦棉花展望公司整理的 CotlookA 和 CotlookB 指数。这反映了中国在金融业及期货业方面的薄弱，但这个过程，却没有所谓争夺定价权之说，乃因金融业之兴旺，极其需要公平的制度、规则、法律、及透明的信息等诸多社会制度支持，而这正是过去30年来极权行政体系转型过程中最为薄弱环节。
下图是国际棉花期现货自1990年以来的价格，数据更新到2008年。价格最高是1995年上半年。而后再没有达到历史高点。
与所要考察内容比较直接相关的，是2000年以后的价格走势。下图，是2000年以后，国内现货价与国际现货价格对比图。
国内的棉花价格，要比美国七大市场平均价高约3,000-4,500元/吨。与纽约现货价，则有2,000-2,500元差距。其原因，除了显示了棉花质量差异之外，也显示了交易成本的不同，也即是风险贴水问题。
棉花种植及采摘业，乃是一种极其娇气的行业，怕风怕雨怕雹，包地种棉花形同赌博，风调雨顺还好，包地人就能够大赚一笔，相反，如果在棉花的开花期间碰到风雨雹，所有的投入全都泡汤了，包地人就会大亏。但如果天气好时，则又会到处丰收，谷贱伤农。同时，棉花质量，也与天气有关，布料要拉力足够好，便必须使用长绒棉。长时间的阴雨、高温天气，除了使棉花产量下降，也降低品质。因此，种植棉花的农户，若果没有期货市场来套期保护，整体价格便需要风险贴水，即是某一年有更高的售价，来平衡坏年份的亏损，才能使市场不出现短缺。期货市场成熟，实际上乃是提供了供需双方的必要信息，降低需求供应之间偏差的错位，同时也平滑了价格波动带来的风险。
中国的农业和工业不同，没有形成行业规模，大体是小农经济，期货市场必须执行统一可参照标准，才能降低买卖双方日后的风险。标准越清晰，越可执行，而交货可清晰验收并执行相关标准，才能减少日后货不对板的风险。同时，一个完善可追溯的信用体系及其后续配套措施，是日后出问题时的纠正机制。小农经济的一个突出恶果，便是交易者众，但成规模者少而执行标准混乱，同时，信用甚为可疑。比如棉花包装中以重量计价，棉农相应常增加包装重量，参入铁丝。不稳定的质量供应标准，是中国棉花期货市场实际执行起来，交易成本远高于美国的原因。作为中国特色之一，国家规定了一个苛刻的执行标准，但实践起来，棉花交易中，买卖双方基本上是看货论价、就货定价。真正参与期货交易者甚少。期货市场不发达的一个结果，便是美国采用大规模生产，而且有成熟的金融期货市场来减少行业损耗，因此，如同上图显示，国际棉花价格实际上要略低于中国实际现货。
下面来看看棉花成本是如何变化，以及厂家如何应付这一问题，从数据可以观察到，2000年以后，国际棉花价格的最低点，出现在2001年10月—2002年6月之间，期间棉花价格下降了约40%，而最高点，则出现在2003年10月-2004年7月之间，上涨了30%。国内现货，相对于国际棉花价格，约有3个月的滞后时间。
根据这一数据，来对照鲁泰的布匹生产成本：如果按照棉花成本在布匹成本的50%计算，棉花价格下降40%，意味着成本最高可以下降20%，但厂家不是高明的炒家，无法在最高点清零，而在最低点全仓买入。适宜的折中计算办法，是以平均价9,500元/吨作为参照体系，以这一数值计算，比上一年下降了约21%，相应布匹的合理生产成本，应该下降11%，但实际上鲁泰在2002年的成本，比上一年只下降了7%，尽管已经是此后数年的最低点，但下降幅度，仍没有平均幅度大，这说明其生产过程中，有大量库存及时间滞后，因此成本无法一时完全降下来。
更为有趣的是，数据显示，成本下降，并没有带来利润的上升，相反，利润也达到了此后数年的历史低点。其原因，一种可能的解释是市场中存在大量的小规模竞争者，库存较少，在市场上，随行就市，即买即加工，因此成本更加低廉，而能够及时反映棉花成本价格，而后再进一步在市场上割价竞争，迫使鲁泰只好跟随。同时，下游客户掌握到棉花价格下跌的信息及市场竞争情况，反过来也会要求供应商降价，因此，该公司只好被迫降价：数据显示，2002年，该公司布匹成本下降了不到7%，但售价下降了接近8%，相应其他人力，设备折旧等成本无法反映在产品售价中，因此，利润率下降了接近10%。因此，原料成本急剧下降带来的直接结果，不是利润上升，反而是利润下降。
此后，2002年1月—2003年10月之间，棉花价格从7,000元/吨的谷底，爬升回13,000元/吨。继续以合理平均价9,500计算，约上升了36%，但该公司布匹成本基本没有大变化。相反，厂家却利用这一机会，将布匹的单位售价，提高了13%，从而使利润提高了33%。与上述解释同一逻辑，市场中小型生产者，由于没有库存，随时买现货加工生产，周期较短，因此最终有一部分原料成本要反映到产品售价中去，而鲁泰生产周期长，特别是原料库存多，因此，能够抵抗短周期的原料价格上涨，成本没有明显上升的同时，售价却紧贴市场同步提价，从而大获其利。相应的结论是，原料价格慢慢上升，对于公司的盈利，反而有帮助。但同时看到，售价上升幅度，只约占市场平均成本上升幅度的30%。
再来看看2003年—2004年的数据，棉花在半年间上涨了30%，升势凌厉，此时总体布匹成本，不再是不上涨，如果继续按照50%计算的话，则合理的上涨幅度应该是15%，但实际一下子上涨了22%，一部分原因，是原来库存使用殆尽，因此，成本充分反映棉花价格波动。其他原因，则可能与会计准则有关，公司加大了库存，成本在当年体现，从而令到成本增大。同时，这部分增大成本，可能掩盖了其他在财务、人力等方面的开支上升。此时的产品售价只提高了16%，占平均成本上升幅度的50%。因此每米布的利润只能勉强维持不变。从棉花上涨幅度与产品售价上涨的幅度看，2003-2004年这一波，产品售价幅度上涨要大于上2年，这一方面说明了行业之中，一些小生产者被清洗出局，剩余的，能够更加集中起来提价。
到了2005年7月以后，棉花价格趋于稳定。在13,000-15,000元/吨之间运行，价格相对稳定。棉花价格不再跑上跑下。由此，合适考察棉花成本的波动对厂家的营运的合适周期区间，是2000-2005年。如果将这六年看成一个周期，来统计鲁泰公司的布匹生产在成本、售价及利润上的变化，可以发现，总体上，成本上涨了30%，产品售价提高了28%，而每米布利润则累计上涨了30%，每米布的利润上升幅度，在一个周期下，和成本-售价上升幅度一致。也即是说，一个棉花成本波动周期做下来，该公司的布匹售价基本上将原料的成本变化抵消，并转嫁给用家。这说明原料因素上的波动，在短期会冲击厂家，因此导致每一年的成本、售价、利润幅度都不同，但一个周期完成下来，成本波动会被一个有能力的厂家所吸收抵消。用类似的方法计算，可以看到，衬衫也呈现类似趋势，在一个周期中，大部分成本基本上被转嫁出去，但少部分成本需要被厂家吸收，从而每件衬衫的利润幅度略为下降。
很有趣的结论是，与一般常识所认为的，原料成本下降，会使公司利润增大相反，原料成本下降，厂家的利润不是上升，反而会比成本下降的幅度更大。而同时，原料成本慢慢上升，反而有利于厂家的利润，只有到了后期急剧上升，才导致厂家无法将成本完全转嫁出去。之所以与常识不同的根本原因，在于该厂家处于产业链的中游，同时，其行业地位，具备一定的价格谈判力。并非所有厂家或者所有行业都适合采用这条通则，而需要投资者根据具体的情况，分别对待。这同时也说明，作为投资者或者公司运营的考察者，监察相应公司应对原料成本波动及运营成绩的合适周期，不是一年，而是一个营运周期，单纯以某一年的年报或者业绩来进行考察，比如说，单纯根据每股盈利的数据，并根据市盈率投资，很容易得出错误的结论和判断。更为关键的是，要划分出一个周期，来监察公司的运营，同时，这个周期并非通用的经济周期，而是根据具体的问题进行划分。
上一节，讨论了英国纺织业的兴起到衰落间，几种决定性力量的作用。就经济史和企业竞争研究而言，企业的失败，便如不幸的婚姻一样，家家都有自己不为人道的故事。但在外人看来，其实大同小异。一旦将漫漫时间长河所发生的许多企业兴衰案例，一路看下来时，会觉得其间变化，有时也有脉络可寻。
当中国从1978年开始，重新回到资本主义全球化视野之中时，三十年中，许多企业，其兴也勃，其亡也忽，其间之故事，许多可以在先前三百年他国的故事中找到对应的先声。英国的纺织业漫长的发展史，为后来的研究者，提供了一个足够长的样本，来讨论产业演变的竞争过程，研究其中的起承转合，对照现今诸种商业竞争，便如当日达尔文在加拉巴哥群島，看见诸种与常见物种相似而又不同的动物一样，熟悉而又陌生。过往企业的兴衰，犹如古化石，为现今的企业，提供一个可供考察的远亲，虽不能指示出企业发展演变的明确结局，但却也提供了一些有趣的视角和可能的渠道。
在上一节的讨论中，所得到的教训是，企业的竞争，除了索洛模式所设定的条件：技术（机器）、资本、人力之外，各种各样的地理区位、政治约束、工人素质，乃至不同的工会制度、社会文化特性，犹如群岛上的不同地理、气候，食物环境，均可作用于企业的竞争力之中，使得企业最终形成不同的面貌，而企业的竞争，则如自然界狮虎相博，各种因素综合而成的竞争力，最终将决出胜负。生死每每系于一线，而成败则早有因果。
将许多复杂的因素，简单的称为制度差异，未免失之笼统。但直接归因于某一因素，比如宗教的十字架精神或人种上的基因差异，则为妄人。21世纪，最重要的是人才，公司最重要的资产，是管理层，经济环境变动，对股东来说，最重要的，是考察公司管理层的决策，看看大环境是否适合公司增长，而面对经济环境的变化，管理层又是否有能力去应对。
2005年以来，中国的纺织业面对一系列的经济环境变化，包括人民币汇率对美元的快速升值、出口退税率逐步下调、利率和准备金逐步上调，以及原材料、能源、劳动力价格快速上升，环保条件更加严酷，进出口配额变化及内外资所得税调整等问题，令到出口依存度极高的纺织企业各种成本上涨，利润下跌，相应，不少投资者抛售纺织业股票，配合大市下跌，令到股价受压。
不少公司，应对这个局面的策略，是进一步加速多元化经营路线，比如雅戈尔便向地产、金融多方出击，魏桥创业则除了纺织之外，也加大发展热电、电解铝等产业。更直接的，黑牡丹干脆在2007年，加大股票、基金等短期投资的力度，特别是上半年，来自于短期投资收益与一次性收益，占了公司净利润93%的比重。而整年的投资收益达6,075.6万元，较上年增加203.21%，约占公司营业利润总额的70%。其中，投资有价证券收益高达5,575.4万元，大部份利润来自于股票、基金等短期投资获得的收益。但成也萧何，败也萧何，2007年底至2008年股市急速下跌，使得黑牡丹盈利急剧下降，连董事长也被逼下台。事实上，无论是加速多角化转型，还是转战股市、楼市，实际上均意味着不再拓展本行生意。上一节，讨论了英国纺织业数百年历史，历经无数经济周期，依然一直很发达。是否中国现在的纺织业真的不值得投资？世界上有人，文化习俗不变，便总要穿衣服。纺织业这门生意，看起来将伴随人类文明长始终。如果继续从事纺织生意，那么，企业又是如何去应付这些问题？下面，要讨论的是一个企业，鲁泰纺织公司对这些问题的应付。
按照该公司资料介绍，该公司前身鲁泰纺织有限公司，于1988年10月18日由淄博七棉与泰纶纺织共同设立的中外合资企业。1990年3月鲁泰纺织有限公司正式开业投产。1993年实行股份制改造，发行内部职工股2,000万股。1997年，在深圳证券交易市场发行B股8,000万股，融资1.5亿元港币。2000年底，公司又成功增发A股5,000万股，融资8.9亿元。公司资产从1997年的5.9亿发展到2007年的58.6亿，净资产从3亿发展到22.6亿。发展成为具有棉花种植、纺纱、漂染、织布、整理、制衣综合垂直生产能力的纺织企业集团。公司主要产品为纱线、色织布、衬衣三大系列，产品销往日本、美国、英国、意大利等36个国家和地区。产品85%销往日本、美国、英国、意大利、新西兰等30多个国家和地区。
简而言之，这是一家配合中国的改革开放到世界工厂路线过程中，从国营体系转制过来的股份企业。该公司的产品单一，而没有其他产业混杂，核心产品是色织布，并围绕色织布形成产业链：
棉花种植→面料加工（纺纱→漂染→织布→整理）→制衣→品牌营销
其中制衣和品牌营销、渠道建设，属于商业。棉花原料属于农业。从棉花到纱线、织布、后处理，则属于工业。鲁泰的核心，在于工业，而非商业和农业。鲁泰员工人数在2007年达到16,562人。产品又超过70%以上外销，属于典型的出口企业。工厂集中在山东，没有在全球其他地方有工厂，因此经营管理上是一家彻底的本地企业，几乎之前提及的所有不利因素，从劳动力成本到出口退税调整，乃至人民币升值，均直接影响着这个公司。而根据公司年报，公司也没有将资产转移去投资股票或者房地产，而继续集中于主业。下面，要谈论的是，该公司如何去应付这些问题。
要理解公司的运营，如同笔者在这个系列的第一篇文章中所直接指出的，考察一个公司的办法，是考察经过数个循环之后，企业是否能够利用经济大环境，在环境适宜，银根宽松时，适时而动。而在经济收缩时，能够稳守现金流来保持企业正常运转，而不至于被银行和供应商逼债而倒闭。这就是企业与企业之间不同的赚钱能力的形式之一。长期下，体现的是管理层的战略，而非战术。这种一种赚钱能力的差别会最终体现在企业会计年报的长期盈利及资产、规模的数据之中。
也即是说，任何市场上的好消息，坏消息，经济环境的变化因素和企业的应对能力，最终必须体现在企业的财务年报中，成为某一个栏目的数据，就算短期企业可以通过一些财务技巧，进行创造性会计粉饰，又或者隐藏利润，但长期下，终将体现在其运营数据及财务数据中。而投资者，要研究公司的经营，所要着眼的，便是通过搜集、理解数据，来理解公司的运营，而在此之前，需要了解的，是公司的 生意模式 Business Model ，即是理解每一个行业所独有的营商之道及其要点，再根据年报数据及各方面数据，来衡量、佐证其营商之成绩。
工业企业的生意模式甚是简单，可以直接引用索洛模型，即是 $$产出 = 技术 (资本、人力)$$ 而$$利润 = (销售收入 - 成本) * (1 - 税收\text{%})$$ 一个存续的工业股的分析，关键是看其主营业务的持续盈利能力。而非看其PB，因为公司未计算清盘之前，其资产意义不大，而工业企业一旦清盘，多数是企业已经老化而倒闭，设备残旧，不足为用，净值所剩无己。计算 PB 意义不大，也即是说，对于一家仍在发展的企业，对其业绩的评价，着重点在于 《损益表》Profit & Loss Account ，而其他两份表格是用来协助其他方面的分析，比如可以利用 《资产负债表》 来观察其借贷情况，而 《现金流量表》 来观察其收入或支出，看是否会有现金流枯竭断裂而破产之风险。
对照鲁泰年报，读者心中，需有以下会计方程式，以协助跟踪其生意运营：（损益表有多种格式，采用下面这一格式的原因，是该公司2007年以后，采用这种格式，与先前年份格式不尽相同。）
营业总收入 = 产品单价 * 销量←汇率变动影响- 营业总成本：
营业成本←原料、能源成本 营业税金←增值税（出口退税）、营业税 销售费用←广告、营销、存储、运输 管理费用←人工成本增加 财务费用←银行利率变动、借款相关 其他（资产减值）←地产价值重估= 营业利润 + 营业外收入 - 营业外支出←投资股票、地产等非主营业务 - 所得税←所得税调整影响 = 净利润 /股东数量←增发扩股，股权摊薄 = 每股收益
投资者所着眼的，应是每股盈利能力，是否能够持续不断增加。而各种负面因素，对盈利的影响，则对应于具体不同的项目。
大体上，投资者对汇率波动对纺织业中出口企业的担心，最大来源在于，中国出口到亚洲或者美洲区的产品是以美元计价，如果产品缺乏提价能力，在售价没有办法提高的情况下，人民币对美元升值，便意味着以人民币计价的实际收入减少。
考察这一项，做法甚为简单，因该公司产品集中在色织布和衬衣，只需考察该公司销售收入对销售产品的单价变化，便可以知道，该公司为了竞争，是否进行割价销售。
由上表可知，色织布按人民币计价的单价，在2005年之后，并没有下降，尽管涨价趋势没有2002年以来凌厉，但说明公司仍然能够将人民币升值的幅度，转嫁给下游买家。同时，可以看到，产品涨价幅度，没有成本上升幅度大，每米色织布的利润，并没有提高，因此可以看到毛利率在下降。
同样，可以考察衬衫的单价（产量数据有调整）：衬衫销售单价非但没有下降，反而上升，意味着人民币对美元升值的情况下，公司产品能够提价，而且提价幅度超越汇率变化，变相将通胀输出给其他国家。
相对而言，衬衫毛利要略高于色织布。布的对数图：
可以看到，除了2001-2002年间，每米布的利润稍微下降之外，其他时间，每米布的成本、售价及利润率的变化趋势均甚为稳定，特别是每米布的利润自2003年以来，营业成本和营业收入、利润几乎按接近的幅度同步增长。
衬衫大体也呈现类似趋势，基本上，产量增长幅度惊人，而销售成本、收入、利润，则几乎同步增长。衬衫每件平均成本60元人民币，售价约80元，赚约20元/件的加工费。
市场上，中高端衬衣一件可以卖到300-1,000元，如果单纯以成本80元考量，则利润惊人。但要达到这个水平，则必须能够将80元成本的产品，营销出数倍以上的价格，这属于商业营销的范围，而非大规模工业的范围。
总体可以得到结论是，汇率变化，并没有影响到该公司产品以人民币计价的实际售价。公司能够将汇率变化差异，通过加价转移给国外消费者，同时，加价并没有带来产量和销量的下降，反而产量一直在增加。公司能够将产品加价转移给客户，而不是降价销售，说明公司在价格博弈中，有 谈判权力 Bargaining Power ，这与公司在行业中所处位置，及其与竞争对手的博弈关系有关。对这一部分内容的进一步深入分析，留待下一节进行。
在上述数据中，同样可以看到，单位成本一直呈上升趋势，而产品售价不能完全随成本上升的幅度上涨，从而令到毛利率不断下降。从长远上看，这是该公司盈利要长期增长的主要问题。当产品边际利润率不断下降，公司盈利要增长，便只有依赖于产量的扩大。当产量规模的扩大达到一定限制之后，公司的盈利便可能不再增长。
因此，投资者必须密切分析究竟成本上升来源于何处，以进一步分析公司如何对应这一问题。
地震吸引了眼球，并形成道德标杆，使得在这个时候谈论赚钱似乎在道德上会被质疑，但从一个更久远的视角上看，人类存在于地球已经超越百万年之久，人类的文明史上，天灾一直不断，但人类作为一个群体，却越来越如老鼠或蟑螂般大量繁衍，甚至可以看成地球的一种癌症，而在最近的几万年间，文明高速发展，特别是工业革命以来，人类的社会物质生活和对世界的了解认知，更有深刻认识。期间天灾所带来的伤害及对生命的创伤，远没有各种战争、革命、镇压、大屠杀，乃至假天灾之名而实为人祸所导致的饿死及为劣质房屋压死的人更多。
正是各种知识的发展，使得人类的生活有所改善，也正是知识和制度的发展，使得人类在许多地方，已经得以脱离贫穷，愚昧，极、权，而免于再度饿死或为房屋压死，申诉无门。如同森所指出，自由言论和媒体的开放，作为一种知识上的积累，减少了天灾的伤害和死亡。而这也一过程，包括森的言论和文集，同样被禁止，删节阉割。
体现在资本市场上，资源通过试错，通过买卖投票，最终被合理投放到更为需要的地方去，而这正是朝圣山诸人当日所指出的，市场经济比计划经济在整体知识和信息的整合上，有着更为优胜之处。长期上看，投资赚钱，实际上是社会对正确知识的一种奖励。在这一意义上，赚钱之道，实际也是知识之道，是远比歌颂主旋律更为有利于人类面对灾害之道。甚至退一步说，没有赚钱，何来捐输？而从更加长远的立场上看，如同笔者一贯的观点，-------地震充其量只是一场重感冒，市场，仍然是目前反对极、权的唯一力量。由此为在震后铺天盖地一片歌颂声的主旋律中，继续谈论赚钱之道辩护。
上一节写到，第一次工业革命以来，直到1914年之前，英国出口的纺织品，占全球的70%以上，典型的例子，如1907年，英国所出口的棉纺织品，便占据了英国总产量的89%，此时的英国是外向型的全球纺织品工厂。值得探讨的问题是：
英国是第一次工业革命的发源地，其在17世纪以来的技术优势，从一开始领先于全球其他国家地区，并积累形成一种 技术先行优势 ，由于技术的演化需要时间积累，因此，其他国家和地区，需要长时间的学习和模仿来超越英国。
1840年以来，美国参与并开始了第二次工业革命，全球的技术发展，特别是重工业方面，是以美国和德国为领先。尽管这一场革命并没有第一次工业革命那样充分具有历史意义，但其创造、发明的大量技术及其应用，乃是当代许多工业的基础。美国同样有纺织业，（比如一直延续到后来成为巴菲特的投资公司的纺织工厂）但却没有和英国一样，发展成为一种面向全球出口市场的外向型经济，反而是从1840-1914年之间的70多年间，继续让英国占据出口市场。在不再存在技术领先优势的情况下，是什么让英国继续占据全球市场？
从1914年到1930年，不到20年间，在纺织业上，日本飞快的超越了英国，到1940年以前，日本的棉制品，在全球出口市场占据了39%，而英国的市场份额，下降到27%。是什么力量使日本在如此短的时间内打败了英国？
按照新古典经济学的标准解释模式，$$产出 = 技术 * (资本，人力)$$在工业时代，技术和机器捆绑在一起，只要资本家有钱买的起机器，然后雇佣工人，理论上说，工厂是可以到处迁移的，在一个平面化的地球上的任意地点制造产品。但实际上，上面英国和日本的纺织业竞争故事说明，在这个模式之后，还有其他因素作用于工业史的变迁之中，使得纺织工业没有出现一种到处百花齐放，随时随地自由迁徙的所谓平面化竞争，而是出现一种依托某些资本主义化的国家，并在时间上是线性竞争发展的局面，那么，制约了新古典经济学的全球平面化竞争的约束因素是什么？
中国自改革开放以来到20世纪末，在经济上高速崛起，在电子，纺织业诸方面成为世界工厂，其原因常常被解释为，中国经济高速发展的主要原因在于以低工资、低资金成本（尤其是公共资金）、低土地价格和低不可再生资源价格为驱动。而现今各种制约因素，特别是劳动力成本的急剧上升，将使中国丧失制造业优势。而随着劳动力成本的提高，相关的纺织、电子制造业将外迁到越南等人力成本更为低廉的地区，带来与台湾类似的产业空洞化问题，这种说法是否正确？对上述纺织工业变迁史所继续的纵向考察，将有利于解答上述问题，并为未来中国纺织工业走向提供一个可能的线索。带着上述这些问题，可以来继续探讨纺织业的历史。
纺织工业从一开始，是一门与水密切相关的产业。比如织染漂洗便要用到大量的水，而自1790年第一次用水力来作为动力，推动纺织机以来，水也是重要的动力来源。河流本身也是物资进出的良好的运输渠道。所以，早期的纺织业都零散围绕着河流展开。这是纺织业一开始的地理因素，水流即是演化博弈论所谓的聚点。比如英国的纺织业，集中于兰开郡，特别是欧德汉姆河，而美国的纺织业，一开始则集中于弗尔河。从这一角度说，历史传统上，纺织业不会出现在中东等沙漠地区。同样也不会出现在中国陕西、山西、新疆等水资源不丰富的省份。
从机器的发明、发展史来说，机器的出现，一开始仅是在某程度上代替了人力的部分功能，随着逐步的功能模块化，长远的终极目标，是完全彻底的自动化生产。相信在未来，智能机器人将完全在动力上代替人力的作用，并进一步拓展了人类对自然和物质的认识。但人力并没有因此废弃，在机器尚未达到的模糊判断、分析能力方面，人力的作用仍然不可代替。这个过程从工业革命开始到现在约300年的时间中，一直在进行并仍然在继续中，在可见的将来，相信将有大量并长足的发展。
比如说，在春秋战国时代，使用弓箭，百步穿杨，除了需要有好眼力，还要求有手的力量及稳定性，而这几种因素，需要集合在一起进行。力量和准确性的要求，使得神箭手的数量极少。但弩的出现，使得拉弓，射箭被分解成为两个不同的动作，并分阶段进行。材料的改良，可以使拉弓上弦这个动作，由几个大力士来完成，而瞄准、射箭也进一步被分工专业化。在这个过程中，人力的素质要求被工具分解并专业化，而从整体上说，射箭的准确率和射程却提高了。由于竞争的作用，最终打胜仗的，是投资改良技术和培养专门化人力一方，打败了数量极少的养由基。
另一个简单的例子，是搬运工。最简单的搬运，就是依靠人力直接提起重物，然后搬运，在古代，建造一个金字塔，需要数十万人力来搬运。在轮子发明以后，搬运过程被分解，相应人力的素质也根据过程被分解—搬上车，运输两个步骤。由此，搬运的效率和产量被提高。对于同样的产量来说，工具的发明和使用，节约了人力。当轮子被进一步更替成为林德叉车之后，载重量和速度又进一步提高。需要的人力，不再是大力士，而是类似于汽车司机的判断力和敏捷性。最终，一个流水线设计的自动传送带，便彻底代替人力完成了一个搬运过程。
机器的演变，从初期粗糙的原始工具，慢慢变成设计精良，生产准确，可持续大量生产的自动化流水线。在早期，研发既包括兴趣，也包括一些偶然因素。但自工业革命时代以来，研发除了个人兴趣之外，最终是由市场推动并评判的。每一代新的机器的发明，价格上都应该比原来的机器贵并导致原有型号机器在价格上的下降，因为只有这样，才能吸引更多的人力和资源投资用于研发机器。而作为资本家来说，对新出现的机器的采用，均意味着成本更高，资本密度也更高的投资，这种投资势必要么依靠更高产出、更好质量，要么能够降低人力成本，在这些方面上得到补偿甚至有效的降低单位产品的成本，才能够吸引资本家去投资采用新的机器。
在这个生产及代替过程中，正如卡尔马克思所观察到的，人力，实际上是附庸于机器的。当机器出现以后，传统手工娴熟的手艺工人的工作便不断的被非熟练工人大量代替。技术变革本身，就意味着一种对手工技艺的攻击。而每一种机器，每一次技术变革，既废弃了过去的手工技能，又带来了新的手工技能要求。
在英国的整个纺织业发展过程中，有两个关键流程是极其关键的，早期是纺纱，后期是织布。而从历史发展看，多种带着历史印记的制度和组织形式，均是和纺纱过程配套发展起来的。纺纱机的变化，是其中一个主导技术，纺纱工，在机器动力出现以后，便离开以前的手工纺纱机，开始上在普通纺纱机上工作，后来更进一步在自动纺纱机上工作，这是整个价值链的关键因素。也是整个制度因素的关键。
普通纺纱机和自动纺纱机的主要区别是，纱线的缠绕不是自动进行，而需要人工缠绕，需要协调性、注意力和技术，工人长时间工作，注意力不集中出现疏忽时，便容易出现断线而需要将机器重新启动。这时的重新启动，不是如电脑一般按一下按钮，而是需要去真正用手去推动极其笨重的机器，使其运转起来。于是，在这方面，男性员工比女性员工及小童在体力上有先天上的优势。随着普通纺纱机为了追求产能而变得体积庞大时，这一优势更加明显。但自动纺纱机一旦出现，使得配合这种机器的工作，便集中于接线这个工作，而不是对机器的推拉工作，此时，需要的人力技能，不是体力，而是缠绕纱线的精准熟练，相对女性和童工或许更有优势。
这便带来一个问题，在上一代普通纺纱机上已经技艺精熟的男性技工，便面临着需要重新开始学习，和非熟练的女性技工竞争，甚至在某些技能上，远不如新技工的尴尬局面。
同样，由于机器的变化，也带来另外一个职业，机器看护工的变化。在英国早期，比如1875年，这个职业所包括的工作，是检查机器的磨损情况，包括各种吊绳的松紧情况，清理齿轮，上油，润滑。这个职业在当代，类似于机器维修工。在普通纺纱机时代，由于机器经常出问题，而制造机器的工艺本身，又使得一台机器可能与另一台机器不同而具备自己独有的特点，因此，长期使用某台具体机器的工人，能够深刻的摸通这台机器的脾气，甚至有些人能够配合它而发展出某些特殊技能。随着时间过去，配备在这台机器上的工人团队，便类似一种师傅和学徒团队，资历较长的工人，教导新招聘进来的工人，来完成其中粗重廉价的工作，而自己则充分利用其对机器特性的熟悉，承担机器看护的角色。进一步形成一个 纺纱工-接线工 的分工体系。而这样一个工作，在自动纺纱机出现以后，则继续进一步演化，纺纱工便变成专业的机器看护工，不但负责接线，也负责机器看护，维修，形成 机器看护工-接线工 体系。长远上看，只有在电气时代进入大规模生产及专业化之后，这部分工作才由受过电气教育的技工来专门负责，而在小规模的作坊中，往往是由一个能够完成所有工作的通才来负责。
从17世纪开始发展的英国纺织业，相对于其他国家此后面临的工业化转型问题来说，有更充足的时间，来显示在这个过程中，各种非新古典经济学所描述的力量，个别发展制约企业的经济生产导致的结果。
在新古典的理论框架中，制度并没有列入一个作用因素。企业被看成一个黑箱式的生产函数，产能，仅仅和技术水平、资本投入和人力数量有关。而厂家在市场上的竞争，被假设成为一种自由竞争的均衡状态，在这种情况下，由成本和售价之差决定的利润又成为产能的线性函数。于是，在技术水平，资本投入相同的情况下，人力成本的高低，将直接与竞争的结果相关。因此，任何完成制度转型，后发追赶的国家，最容易观察到并用来解释其产业的成功的主要因素，便是人力成本的低廉。许多80年代在汽车业上被日本打败的美国人用这个理由来解释他们的失败，同样，许多被中国的纺织电子业打败的国家和工厂，也用这个理由来解释他们的失败，而剩下的必然之义，就是一旦人力成本提高，就必须外迁。
但现实并非如此。一个企业最终卖出的产品的单位成本里面，非但包括了那些制造出来，但没有卖出去而需要减值或者废弃的部分，也包括那些制造过程报废的产品，更加深入的，制造产品的成本，除了包括人工成本之外，还包括各类财务费用、土地成本。另外，同样一台机器，面对一帮努力工作的工人，和面对一帮充满怨气的工人，产量和质量可能完全不同。于是，人力素质的差异便显现出来。再进一步，现代的生产，涉及大量人员群体的组织管理，合作问题。分工带来的管理问题，正是拿高薪的 MBA 们投资学习的关键核心部分，大量 MBA 的存在，正说明了在技术、资本、人力之外，管理上的差别，会带来不同的产出效率。而不同的分销渠道和营销能力，也为同样的产品，带来不同的销售值和利润。马克思或许会将这部分差异，称为剩余价值。如果一个均衡的经济状态真的存在并可以衡量的话，哪么，这部分价值与其差别，或许可以被称为剩余价值。每一个企业所追求的，便正是超过其他公司的剩余价值，而非一种平均利润。（参见笔者之前的《经济学和管理学知识范式的差异》一节）但这部分剩余价值，并非完全来自生产线上的第一线劳动工人，除非马克思所指的，是这个公司所有员工所创造出来的剩余价值，但这部分里面，依然包含了资本的价值，以及公司管理人员出错时，股东所必须承受的血本无归的风险价值。
在如此之多的非新古典经济学范式所包括的影响因素中，处于不同社会框架、体系下的不同公司，由于不同的外部环境条件，内部管理体系，会表现出千差万别的面貌，而在公司之名下，这些不同的竞争力最终会交到市场上来评判，这就是公司作为一个竞争衡量单位的实质。（参见笔者之前的《企业的实质》一文），在这种情况下，必须讨论制度因素、人文环境因素等，才能理解在类似的技术水平，机器，人工工资情况下，为何企业和企业，会出现不同的竞争力，更进一步的，人文，环境，地理，经济因素，均超越了资本家所能控制的范围。事实上，资本家所能控制的只是投资的资本，选择的机器、管理模式、投资规模等少数因素，那么，在既定的约束条件下，这些因素又是如何影响了资本家的选择？再考虑工人的博弈选择的话，那么，这些因素又会如何进一步导向不同公司、工厂对于不同技术的选择？
工业革命所带来的另一个极其深远的变化在于，人类从此无法返回到工业革命之前可供选择的自给自足生活农业生活，日出而作，日落而息，帝力于我何加的与世无争生活不再可能。这一过程从英国开始，传遍欧洲、亚洲，甚至本来尚未进入这个技术革新进程的中东诸国，由于此后石油矿物的大量应用，被卷入这个全球分工的链条。而蒙古草原上的牧民，则受惠于流动电话的普及。全球化不可抑止并加速进行。
从农业社会转型到工业社会，带来的一个组织问题，便是分工和合作的问题，更为直接的，是雇工和雇主之间的利益分配争议带来的冲突问题。与农业社会不同的是，工业社会中可以观察到大量劳动力被工厂或者服务部门雇佣。以中国为例子，如果人口按照15亿来计算的话，有一半左右的人口，已经不再归类入农业户口，而就算那些被定义为农民的，实际上的工作，也不是单纯的集中于传统的农耕生活。
在这个转型过程中，家庭承包责任制，实际上是从农业转向工业的第一步。这个制度形式本身，意味着契约，而契约及契约精神，正是整个资本主义制度的基石。考虑到中国的所谓改革开放转型，正是由1978年的家庭联产承包责任制开始，在30年间，所完成的，实际是英国工业革命以来资本主义制度秩序扩展在如此短时间内的缩影。因此，实际上，考察过往300年的历史，有助于理解中国过去30年的工业化道路。
在一个处于演变中的经济体系中，最显著的特征之一，便是人们对于实际上所发生的事物的认知，要滞后于实际上的演变，也即是说，事物往往在发生了演变之后很久，才为人们所认知。这也是哈耶克所指出的，制度乃是自生自发秩序扩展之产物，而非人们所构建的根本逻辑。但对于一个开放出来，和外界接触并从外界学习的经济体而言，许多制度是可以通过直接的认知，并进一步被模仿、学习，从而可以完成一种有目的的模仿构建，而不必依赖于缓慢的自我演变、慢慢探索而进行。也正是由于这个原因，出于对失去稳定的恐惧，以及对既得利益的防守，使得许多知识性的认知和制度性的建构，被人为的阻挠，有时甚至需要通过坦克来屠杀主张变革的学生青年，并在此后近20年的时间内，予以一种沉默的无形谋杀。这样一个过程的结果便是，观念性的认知，和现实的错位。
一个有趣的例子，便是马克思关于工人阶级的观念问题。如同雷蒙阿隆在《阶级斗争》中所说明，这个概念在马克思主义的各种版本中，均是一个核心概念。但这个概念在马克思的任何著作中，均没有得到任何的系统论述并明确定义。而马克思本人，作为一个蹩脚的政治家和预言家，也从没有试图去定义这个概念。在马克思的观念中，这个概念，并不是一个事实问题，而是一个可以随意选择的定义问题：马克思认为，
社会阶级只有当它具有自我意识时才真正存在，但倘若不承认阶级斗争，便不可能有阶级意识，一个阶级只有当它发现要对其他阶级进行斗争的时候，它才具有自我意识。
这样一种理论带来的问题，便是，究竟是谁才属于这个被共产主义先验选中的工人阶级？这个问题便类似于谁是革命党一样。阿Q也曾以为他自己是革命党，但在接收革命果实时，才知道自己原来不是革命党。但在被送上行刑台后，才又模模糊糊意识到，自己原来又是革命党了。马克思的工人阶级概念，正与此类似。
所以，马克思主义哲学实际上是一种极其有用的可供任意阐释的模糊框架。这样一种概念框架为斗争及其事后解释，提供了大量方便。当需要人为划分出集团时，集团便自然的被按上阶级的标签，并进行斗争，而这样的一种结果，便是1966-1976年之间，全民由于缺乏稳定的标签定义，互相斗争，最终导致整个社会体系制度的崩溃，并在一种天灾之名的情况下，大量的人被饿死或者全民性怠工。这样一个人类史上最为悲惨无耻的实验，最终通过安徽几十个农民，自发的以一种家庭承包责任制形式的血手印，来重新开始一次新的契约精神。
当统治者在煽动革命，夺得政权，不期望再来一次革命之后。这样一个框架，便被套用于一个所谓的全民所有的概念，企业由国家所有，国家由全民所有。从而，作为工人自己，不需要和那些代表自己的管理者去斗争。通过这样一种诡辩术来弱化工人阶级斗争这套理念被应用时的杀伤力。事实上，这样一个诡辩，当在一个不知所云的主人翁概念下，产权被耗散时，对于工人来说，还远没有现今美国500强的员工年金被用来购买自己企业的股票更有一种事实上的所有权，并可以进一步推进生产力的发展。
从一种定义事实角度来说，不管产业中的工人财产地位如何，无论如何去定义其社会地位，在技术上，他们乃是和机器，企业组织联系在一起。无论他们手上是否有其他股票，产权或者财富，只要他们受雇于他者，并利用某些他人提供的工具或者机器从事生产活动，受雇和雇佣之间的生产关系，或者契约关系便得以成立。从而便带来一个不完全契约所产生的效率损失，或者说，交易成本问题。也带来雇主和受雇者之间的博弈、冲突问题。而正是马克思主义框架容易把这样一个问题突出变成一种整体社会层面上的冲突激化，影响和谐社会，从而，在马克思主义框架关于工人阶级的地位，工会的存在，及与雇佣关系的问题上，官方一直处于一种极其尴尬的角色：一套作为保守主义沿袭下来的官方理论，和现实中自身的利益处于对立的地位。而那些教导这样一套理论的马克思主义哲学教师，便在一种不知所谓、自欺欺人的无耻教育中，浪费粮食。
在英国的工业革命历史上，工会组织一直处于一种极具影响的地位。和马克思的工人阶级概念的泛全民性及极具攻击性不同，英国的纺织业工会，实际上是一种小团体组织。在纺纱行业中，师傅-学徒制度，随着时间的推移，演变成为一种内部承包制度，在一台纺纱机上工作了几十年的纺纱工，慢慢变成机器看护工，成为最高级的员工，并进一步控制了大接线工和小接线工。英国兰开郡的机器看护工，终其一生，都和一家特定的工厂和一个特定的纺纱机连在一起，除非工厂倒闭他才会和其脱离。而工会组织的存在，便是这样一些工人的联合会，目的是来保证这些人的收入及其地位。
这样一种内部承包制度，类似于日本的年功序列制的终身雇佣，在一个相对持续稳定的环境下，可以为最下层员工提供一种远景上的隐含激励，使得他们愿意接受年轻时候的低薪水来换取年老时的高收入，从而获得工人的支持。但随着时代的演变，组织中机器看护工，作为上层管理者和高收入者，其利益与下层的纱线工并不完全一致。随着自动纺纱机的引入，纺纱工和机器看护工的利益被分化，于是，这个联盟分化成为两个不同的工会组织，为各自的利益做斗争。而不是马克思所构想的，一种泛全民化的阶级。
工会这种斗争，是如此成功，以至于他们实际上控制了车间的生产，工厂的管理几乎是完全按照之前所确定的条文和规定来进行。这些内容包括需要雇佣的工人数目，职责和报酬，而这正是工会和资本家经过漫长的斗争之后所确立的默认条款，这些条款，几乎被看成具有法律效力，并为双方所默认。如同在上述关于技术变革的情形中所说明的，技术的变革势必带来原有熟悉机器的有力量的男性接线工被非熟练的女工和小童代替。而一个保守的工会，从一开始可能可以通过一种远景上的激励来鼓励员工在原有机器上努力工作，但一旦新的机器引入会代替、取消原来的工作，或者削减其工资时，工会组织的存在，便变成反对新机器引入的力量。并进而反对其他有可能取代其既有地位的变革。这样一个典型的例子，便是1886年，伯尔顿的机器看护工联盟，禁止资本家雇佣女性接线工，并通过决议决定拒绝将接线技术传授给女童，或者为其创造任何工作机会。这样一个决议，是以女性的身体，由于处于闷热的纺纱房中，而容易出现衣着暴露的道德名义进行的。在后世的文字中，这样一个决议，更可能被解释为一种类似于最低工资法的保护底层女工的道德决议。但事实上，在所有道德的名义下，所进行的，却是为了保护既得利益者的利益。因为，最好的改善底层百姓生活的办法，就是给他们一份工作，并减少对他们的赋税和盘剥。
与其他后来成为世界工厂的国家比较，英国最为突出的特点，就是其工会力量极大。工会组织及其契约条款这样一个传统的历史是如此悠长，以至于成为一种新进入的资本家，先验的默认其存在，并基于其上考虑其投资生产。而所签订的保障少部分工头的契约，事实上，等于资本家放弃了对工厂和车间的相当部分的在美国体系下所应该拥有的权力，来换取工人的和平协作所能创造出来的剩余。
在这样一种约束条件下，由于采用新的劳力节约型的机器，会引起部分既得利益者的失业而受到抵制，而员工的控制权又不在资本家及其管理代表的手中，从而，管理者所能做的事情，便是基于现存的机器、技术、劳力，转而寻找更为低廉的物料，以尽可能低的成本，生产出勉强合乎质量要求的产品，这样一种努力的结果，便是使用越来越劣质的棉花。
从编年史上看，这样一个转折点，大概发生在1889年前后。此后的英国资本家，在试图投资纺纱业时，采用自动纺纱机的比例极低。而在美国的佛尔河，纺纱业正飞速发展。与英国不同的是，由于纺纱业主要在集中在佛尔河边，30-40个工厂的投资是由7个关系密切的家族进行的，而工人则处于大量的流动状态。从而，资本家和工人的博弈力量完全不同于英国。在美国的纺织业，工会罢工的多次失败后，转而接受资本家的生产管理。对于工人来说，由于缺乏一种终身制的安全雇佣保障，从而更看重短期的薪水收入，从而处于一种高流动性。
面对高流动性的工人，美国的资本家，转而投资于采用更高程度的劳动节约型机器，比如环形纺纱机和自动织布机，减少对车间技术及熟练工人的依赖，从而得以雇佣更低成本的半熟练工人，在投资上，则把翼锭精纱机和自动织布机联合起来，成为一个一体化的工厂，这在英国完全因为受到工会的抵制而不可想象。而高资本密度的投资，进一步带来高质量棉花的使用，以获得高质量的产品产出和利润。
进而，美国的资本家投资于生产管理的改进，以提高生产的效率，这就是后来成为美国管理体系的典型特征之一的管理资本主义：将车间生产管理从车间的技术工人手中剥离出来，转而移交到管理科层制结构下的人事体系中去。同时，将人力招聘、培训从技术工人手中接管过来，转由人事部门直接负责。这样一种管理资本主义的突出成就，就是亨利福特的汽车装配流水线。通过一种流程的重新设计，使得工人的工作努力被机器的速度直接衡量。从马克思的角度，或许会认为这是将人彻底的降格为机器的附属品，但是，福特为了招聘到足够的工人，大幅度的提高了工人的薪水，每日5美元。在付出高的劳力工资之后，产量和质量依然大幅度提高，资本家由此获得更高的利润。
英国和美国的产业面貌的区别，由于工会力量的不同，最终出现了英国是以相对的过时的机器，廉价低劣的棉花，资本家放弃对车间生产管理的权力，生产廉价的产品。而美国则通过连续的追加投资，既包括对劳力节约型机器的投资，也包括产房设计的投资，管理结构、管理团队的投资，最终生产出更高质量的产品。这样一种产业结构，需要的，仅仅是市场规模的扩大，来降低每一单位的产品成本，以打败英国同样价格，但质量更为恶劣的产品。
事实上，英国的纺织工业的衰败，从1890年便已经注定，而直到1914年第一次世界大战后才为日本所超过。其原因实质上很简单，1890年此后的20多年间的世界市场，多是欠发达国家，包括印度，中国，土耳其，埃及，巴西、阿根廷等地以及加拿大，澳大利亚等白人殖民地。这些外国市场的消费者所需要的是价格更为低廉，而相对质量要求不高的产品。而英国国内的市场，需要的是质量更好的产品。这样一种市场分割，使得英国兰开郡的棉花产业，也分为两个体系，美国体系和埃及体系，以配合这样一个两部分不同的市场。
当1910年，日本的丰田佐吉游历美国和欧洲，深刻的感悟美国的新兴工业，回国后重新创办自己的丰田自动纺织公司及丰田棉纱公司，并进而在1927年，正式投产其自行发明的 G型自动织布机之后，这台自动织布机比传统贵两倍，但效率奇高，一个工人可以同时操作25台机器，却只能操作2-3台传统机器。新机器的投资，配合新使用的将美国棉和埃及棉混合起来的日本独有技术，加上美国生产管理体系的引入，更为廉价的劳力，很快使日本在纺织业上打败了英国。而日本的纺织业巨头，日后将其在纺织业上的经验，进一步带入汽车业，成为美国青出于蓝的学生。
由此可以回答文章先前的几个问题：
英国的纺织业衰败，事实上从1890年就已经注定，而延续多了30年，原因仅仅是因为市场并没有成熟升级到一个更广阔的层面，在消费者越来越挑剔的情况下，低端的产业必然被淘汰，这只是迟早的问题。
产业的升级需要投资，投资不但包括更为高级的劳动节约型机器的投资，也包括管理结构上的投资，以至于流程的重新设计，以及更加高质量原料的使用，而目的是生产更加高质量高利润的产品。
在这样一个升级过程中，手工技术型的熟练劳力越来越为机器所代替，转而配备的是适合新机器的劳力。但由于劳力之外的其他物资的升级投资，反过来会带动工人薪水的提高。因而工人薪水提高乃是必然之义，而不是竞争力丧失。
产业竞争，并非简单的全球平面化，而是一种必须配合各自的环境，文化背景情况下的综合竞争力的竞争，而非简单的劳动力成本竞争。各种非新古典经济学之外的其他社会文化因素及偶然条件，均可能影响产业的博弈。仅仅用劳动力成本来解释并衡量未来的竞争趋势，是不足的。
下文先离开从日本到香港、东南亚、中国的产业迁移讨论，转而利用前面所得到的结论，来进一步讨论一个具体的公司，在这样一个产业升级过程中，面对经济环境变化所应对的努力。
Michael chen 2008-6-9
纺织业是制造业中最古老的行业之一，同时也是资本主义工业史上最早变革的行业。
衣服乃是人类踏入文明社会以后的必需品，在文明之初，布帛的生产是如此艰难，以致在中国文学记载中，有夏桀的妃子妹喜，好裂帛之声的传说，来形容美貌的妃子，是如何无知挥霍而导致亡国。而孟郊的 慈母手中线，临行密密缝 则用来描述母爱之伟大。但无论如何，数千年来，人类以家庭为单位，积累了大量与纺织衣物相关的手工知识及技能，直至工业革命改变了这一行业的状况。
18世纪，一系列的发明，发生于英国的棉纺织业，从而导致了 工厂制度 这样一种社会组织生产方式的产生。其他又包括三个主要方面的变化：
这数方面的重大变革，引起其他社会种种领域相应的变化，并形成一种自我持续的增长、演变，最终改变了人们的生活方式，乃至在思维、行为方式上的认知。而在社会分工层面上，对于纺织工业乃至世界工业史来说，除了上述的三点在技术和原料上的变革之外，最重要的变化，是大量密集的人群，以机器为核心，集中在 工厂 中进行生产。
以技术划界的话，1760年以来的所谓 工业革命 可以简单的划分为三个阶段。第一个阶段是1760-1840年，领导者是英国。代表性产品是蒸汽机和棉纺织品、铁器，陶瓷。组织形式上是工厂的出现。第二个阶段是（1840-1950）领导者是英美，德法。主要的变化领域是通讯和交通，代表产品是电报、铁路，钢材，涡轮机，汽车、收音机，电视机乃至抗生素。最重要的组织形态，是大公司的出现，以及管理职业化。第三个阶段，是1950年以后，由美国、日本，欧洲领导。典型产品是集成电路和计算机、复印机、移动电话、软件乃至避孕药品。组织形式上的变化，是全球化的加速以及知识性工作变得极其重要。工人从劳力工人变化到技术工人，再到知识工人。在劳动力和市场上，1978-19/89年之间最重要的变化，则是东欧、苏联的解体，以及中国向改革开放路线转变。这样一种转变，除了意味着计划经济的彻底失败之外，也使得全球最少有30亿人，从计划经济的围墙中走了出来，变成参与市场竞争的劳动力，并迅速通过学习，模仿，利用工业革命以来的机器成就、吸收相关的知识及组织管理方式，使得产出和竞争急剧增加，并进一步改变人们对于世界和市场的观念。
1760-1914年，纺织业是英国人的天下。在此之前，更为古老的组织形式，是家庭以及独立作坊，但他们生产出来的纺织品，并非完全自给自足，而是和农产品一样，通过供应其原料并购买其产品的商人，销售到远方的市场上去，（这样一种市场力量，联结了城市和农村，情况类似许悼云在《汉代农业》中所描述的，以大城市为点，而以农村为网，形成一个广泛的大市场。从一个非常宏大的全球化视野来看，中国的丝绸，通过丝绸之路出口，吸收了罗马的白银，使罗马经济陷入通货紧缩，并引发此后的分裂。这一节故事，可以去读笔者此前在《历史哲学概述》系列中的论述。）而在后方，织工雇佣了邻居，成为服装商。漂洗工和染工，积累资本，直接订立合同，再进一步实现后向一体化。但直到18世纪以前，纺织业在生产上的分工合作，仍然停留于十数人的范围内，而未发展成为一种规模生产。
在讨论棉纺织业的发展之前，先简单解释一下这一产业的技术流程：几乎所有的纺织工业都可以分为四个主要步骤：
根据《中国证券报》对纺织行业现在四十家上市公司的分类，其中虽然有一些公司主业已经不再是纺织产品，而成为 壳 ，用来投资房地产，金融等其他行业。但主要从事纺织业的企业，产品所经过的生产流程，基本上，仍然和二百多年前没有什么大区别。所区别的，只是使用的机器以及原料、工艺上的深化，以及在全球化广阔的市场上，成本和质量的竞争。
工业革命所使用的新技术是从棉纺织工业上革新，而非从毛纺织业上革新，原因在于棉花是植物的、稳定的纤维，而羊毛是有机的、易变的纤维，本身在技术上，棉花较羊毛更容易采用机械化作业。同时，原材料供应上，增大棉花种植面积比增加绵羊数量也容易很多。而一旦技术上，棉花的使用出现优势并在一个规模的产业链中维持较长的时间后，基于棉花纺织产品之上的服装生产技术，便会进一步自发深化，带动人们在口味和消费上的进一步发展，进而自发创造其市场。
在早期的工业革命过程中，有数项技术，大大促进了机器在和手工生产的竞争过程中获得绝对优势。凯伊的飞梭（1733），Wyatt 和保罗的纺纱机（1738），保罗的梳毛机、哈格里夫斯的珍妮纺纱机、阿克莱特的水力纺纱机，（1769）、克隆普顿的骡机（1779）。周有光：
发明飞梭，引起纱荒。1733年凯伊发明飞梭，布匹幅度加宽，生产效率提高一倍。织布加快，发生纱线供不应求。
珍妮纺机，代替手工。1738年惠特发明滚轮式纺纱机，
不用手指纺出棉纱。1765年哈格里夫斯发明珍妮纺纱机（珍妮是他妻子的名字），一只手摇动，18个锭子同时旋转，产量大增，解决了纱荒。但是，纱线均匀而不结实，只能作纬线，不能做经线。改用水力，技术杂交。1769年阿克莱特发明水力推动的纺纱机，纱线结实，可作经线，但是结实而不均匀。1779年克隆普敦兼采珍妮机和水力纺纱机的优点，发明
技术杂交的骡机，解决纱线不均匀问题。技术更新，大量生产。1785年卡特赖特发明水力自动织布机，一根纱线折断，全机自动停止，效率提高40倍，纺织技术全面提高，实现大量生产。配合纺织，在漂白、染色、印花等方面也实行机械化；发明净棉机、梳棉机和整染机。从棉纺织的机械化，发展到毛纺织、麻纺织和丝纺织的机械化。纺织业的机械化初步成熟。
在这个时期，机器对于人力的优势已经明显显现出来：比如珍妮纺纱机相当于6-12个手工纺纱工，而一台水力纺纱机，相当于数百名纺纱工。而带有200-300个纱锭的由动力驱动的骡机，则远胜于一个80锭的珍妮纺纱机。纺纱流程上机器的改良，带动织布流程上的研发，1787年，卡特莱特发明动力织布机。到19世纪20时代，一台动力织布机相当于7。5个织工。更为重要的是，机器纺纱所生产出来的质量稳定性，远非人工所能比拟。到了19世纪中期，动力织布机在英国达到25万架。而手工织工的就业，则从25万人下降到4万人。而不久以后，进一步下降到3000人。
纺纱和织布的工艺提升，促使漂白、梳绵、后整理等工艺进一步提高，带动化学制剂的应用。机器的大量使用，使机器故障成为大问题，又进一步促进对材料的研究，皮带取代拉绳，铁被大量应用，蒸汽机的改良使其运行更加平稳，到了1825年，罗伯兹的自动骡机，使自动生产成为可能。1828年，John Thorp 发明翼锭精纺机，将骡机的间断性生产，进一步改进为连续性环形生产。到了1894年，Northrop 建造了第一台自动织布机。每一种新技术和机械的发明，均大大提高了生产效率或质量，并带动更大规模的产业发展。而大规模生产，则进一步带动在动力的研究和开发，进一步节约劳动和燃料。这一趋势，不断自发深化，发展。到19世纪70年代，手工织工彻底消失。
在这一过程，得到的教训是，在工业品的生产过程上，一旦超越某种规模后，机器的生产效率便大大超越手工。而在不考虑其他条件下，竞争的主要核心是机器，工人所需要接受的训练是如何使用机器，并配合机器的速度来完成生产环节。到1914年，英国人拥有世界纺纱纱锭总数的3/5，技术上远远领先于其对手，并独霸了世界上棉纱和棉制品的出口市场，其平均出口份额大概在70-80%之间。直到1920年以后，日本人在这一领域的兴起。
值得注意的是，从1840年以后，二次工业革命便已开始，科学技术的应用，创造出大量此前人类所未有的物品，并进一步改变人们的沟通和行为方式。而在此过程中，英国的纺织业，仍维持了约80年，才被日本人所超越。在讨论日本的兴起之前，要提到的是美国人在组织形式上的创造。美国最早的纺织工厂，发端于 Samuel Slater，他是英国 Arkwright 的工匠。熟悉从梳绵、纺纱、骡机等整个系统，到了美国以后，他直接复制了英国的机器。到1808年，美国有15家棉纺厂。1807年，由于担心卷入欧洲战争，Jefferson 签署禁运法令，进口品价格飙升，带动内陆制造业勃兴。到1809年，美国大约有100家棉纺厂。但1814年战争结束，海外商品潮涌而来，美国的纺织品便经历了一次严重的洗牌和转型。
美国最重要的贡献，是将制造布匹的所有流程，联合于一家工厂。这一过程大约在1812年后的30年间。在英国，纺纱和织布的过程是分开的，同时，普遍使用男工。因此，走锭纺纱机一直被延用。美国在组织形式上，将纺纱和织布的生产过程的联合起来，促进生产速度提高，更重要的是，整个工厂从一开始的建造设计，便根据生产流程来配合。比如说，将不同流程建设在不同楼层，然后独立监察管理，原棉进入底楼，而布匹成品则形成于顶楼，然后分别在内部专业化管理生产。这样一种将不同环节的生产流程在一个工厂内部一体化的过程，成为此后的基本模式。
同时，配合第二次工业革命所带来与钢铁相关一系列产业的变化，并利用其在钢铁浇筑，金属加工，机床方面的成就，美国除了可以自给自足本土的纺织业需求之外，更集中发展了纺织机械业。在1813-1853年间，纺织机械业一直是美国最大的重工业。并成为此后各种其他工业的摇篮，从纺织业和纺织机械业培训出来的工人，为其他工业提供了大部分生产工具，并充分发展了美国金属加工技能。到1860年，美国成功解决了工业化，到1914年，美国的制造业产出在全世界领先。但工业化，并没有结束。而纺织业，直到沃伦巴菲特开始专业投资之后仍然存在，后来名望卓著的伯克希尔哈撒威公司原本就是一个纺织公司，这家公司是在1889年创建的，当时取名为伯克希尔棉纺织厂；现如今的名称是在伯克希尔棉纺织厂与哈撒韦纺织厂合并时采用的，后者也是在1889年创建的。沃伦巴菲特意识到棉纺织品生产无法与外国人竞争，伯克希尔公司于1969年逐步撤出了这种前景黯淡的生产业务，并被改造为一家专业投资公司，并发展到今天成为最昂贵的股票。
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